武进不锈(603878):19年分红64％,长期仍看好下游

2019年盈利3.15亿元,维持“买入”评级2020年3月30日,公司发布2019年报,实现营收23.24亿元(YoY+16.2％),归属于上市公司股东净利润3.15亿元(YoY+58.1％),对应EPS为1.10元；19Q4实现营收5.78亿元(YoY+5.4％,QoQ-3.1％),归属于上市公司股东净利润0.68亿元(YoY+23.9％,QoQ-30.3％),业绩略低于我们前期预期,主要因19Q4产销规模增长有所放缓。据公司公告,新建6000吨焊管项目建设进度滞后,叠加疫情影响,我们下调业绩预测,预计20-22年EPS为1.07/1.28/1.40元,维持“买入”评级。

   19年产、销双升,毛利率同比上行2.6pct19年,公司产品产、销规模双升,无缝管同比增7.0％、17.2％,焊管同比增14.4％、14.0％；受益于石油化工行业高景气度,公司钢管均价(不含税)同比上行1.6％,毛利率23.8％(YoY+2.6pct)。根据公司经营公告,19Q4,或受订单交货周期影响,无缝管产、销同环比下降较多(YoY-14.3％、-3.2％,QoQ-15.4％、-7.1％),但价格未受影响、仍小幅上行(YoY+1.2％、QoQ+1.3％)；焊管表现与全年水平基本一致。

   19年现金分红比例达64％,为上市以来新高根据2019年利润分配预案,公司计划每股派发现金红利0.7元(含税),股息率达6.5％(2020.3.30收盘价)；现金分红比例达64％,为自上市以来新高(2016-2018年:30％、50％、62％),超出公司章程中规定的30％比例要求。另外,公司计划以资本公积每10股转增4股。

   短期订单或受疫情影响,长期继续看好公司下游行业主要为油气、化工、火电和核电等,且公司钢管产品多为消耗品,同时受益于新增和更替需求。油气方面,据公司年报,中石油2019年资本性支出完成99％,2020年计划额略有下降(YoY-0.6％),但仍维持高位；中海油2019年资本性支出完成度达105％,我们认为在对外较高依存度的背景下,油气行业投资有望继续维持高位。化工方面,设备大型化、一体化带来稳定需求趋势不变；火电方面,我们看好超超临界电站用钢管的进口替代。短期公司订单或受疫情影响,长期向好趋势或持续。

   长期继续看好下游,维持“买入”评级

   考虑到公司下游各行业高景气度或将持续,短期内公司或受疫情影响,长期向好趋势或不变。另外,公司预计新建6000吨焊管项目预计完成时间从2020年中延至2020年底,叠加疫情影响,故下调公司盈利预测,预计20-22年EPS分别为1.07/1.28/1.40元,前期预计20-21年EPS分别为1.30/1.48元。DCF测算公司每股内在价值15.31元；可比公司PE(2020E)均值为9.69倍,考虑到中石油、中海油资本支出完成度好,且未来或维持高位,公司及可比公司价值或被低估,故给予公司12倍PE估值,EPS(2020E)为1.07元,公司目标价为12.80-15.31元,维持“买入”评级。

   风险提示:新建项目建设进度不及预期；疫情发展超出预期。