八方股份(603489):渠道库存去化延续,静待下游需求修复

2022年业绩低于我们预期

   2022公司收入28.50亿元,同比+7.7％,归母净利润5.12亿元,同比-15.6％;其中,4Q22单季度营收4.71亿元,同比-37.2％,归母净利润0.38亿元,同比-78.1％。由于4Q22海外需求景气度下行超出预期,部分订单交付延后,叠加计提资产减值损失,2022年公司业绩低于我们预期。

   海外电踏车需求承压,轮毂电机降幅较大。2022年电踏车电机收入13.67亿元,同比-11％;产品毛利率同比+1.24ppt至48.8％,我们判断主要由于产品结构变动,相对低端、毛利率更低的轮毂电机占比下降。2022年公司轮毂和中置电机销量分别同比-28％/-8％至113/51万台,我们判断主要因欧美电踏车终端需求普遍承压,而高端中置电机受影响幅度小于轮毂电机。轮毂电机主要面向美国市场,销量下滑程度更大,我们推测一方面由于高通胀抑制终端需求,另一方面美国市场2021年经历高速增长,或因渠道不畅带来的长鞭效应,导致渠道库存维持相对高位,目前仍处于去库存阶段。

   国内电动车电机放量,导致综合毛利率中枢下行。2022年一体轮电机收入7.81亿元,同比+64％(其中销量同比+45％),公司发力国内市场初现成效,份额逐步提升;我们判断由于规模效应逐步凸显,盈利能力小幅改善,产品毛利率同比+1.21ppt至5.31％。由于产品结构调整,面向国内电动车市场的直驱一体轮电机放量,2022年收入占比同比+10ppt至27.5％,导致公司综合毛利率同比-3ppt至31.2％。

   发展趋势

   短期需求或将继续承压,渠道库存去化延续。根据中国台湾自行车协会,2022年及1Q23中国台湾出口至欧盟的电踏车数量累计同比+18％/+13％,出口美国的电踏车数量累计同比-9％/-46％。往前看,我们认为考虑到欧洲市场通胀水平仍处于历史相对高位,整体需求偏谨慎,电踏车销量增速短期难言乐观;而美国市场在未来3-6个月内或将继续处于库存去化阶段,短期销量增速或将延续下滑态势。

   盈利预测与估值

   考虑到下游需求承压、渠道去库延续,我们下调2023年归母净利润30.6％至5.26亿元,并引入2024年归母净利润6.23亿元。当前股价对应2023/2024年21.5倍/18.1倍市盈率。维持跑赢行业评级,我们同步下调目标价27.6％至109.30元,对应25.0倍2023年市盈率和21.1倍2024年市盈率,较当前股价有16.3％的上行空间。

   风险

   国内竞争加剧风险;海外电踏车需求回落超预期。