中国船舶(600150):重组方案预案出炉,关注后续整合进展

中国船舶发布换股吸收合并方案预案。核心内容如下:(1)换股比例:中国船舶、中国重工的换股价格按照定价基准日前120个交易日的股票交易均价确定为37.84元/股、5.05元/股,对应中国重工与中国船舶的换股比例为1:0.1335,即1股中国重工可以换0.1335股中国船舶。

   (2)现金选择权价格:中国船舶异议股东收购请求权价格30.27元/股,中国重工异议股东现金选择权价格为4.04元/股,均等于定价基准日前120个交易日均价的80％。

   我们对于方案的解读:(1)换股比例:按照停牌前收盘价计算(中国船舶34.90元/股、中国重工4.98元/股),本次方案中国重工被吸收合并的价格约折价6％～7％。(2)现金选择权价格:行权价格在前120日交易均价基础上折价20％,核心是为了防止后续股价在弱市场环境下走低,进而可能导致股价和现金选择权价格出现倒挂的情况。(3)重视本轮景气周期下的合并,核心关注后续整合进度和效果。

   回归本源:重视潜在的规模效应和管理优化空间,见证世界级船企冉冉升起。根据wind,两家公司最新市值加总为2540亿元(按9月23日收盘价),相对起点并不高;总资产和净资产将达到3763亿元、1325亿元(按照2024年中报),超过韩国三大船企的体量;根据clarksons,新主体产能高达2167万dwt,在手订单高达6105万dwt,上半年新接订单市占率达到25％,成为真正意义上的世界级船企。

   盈利预测与投资建议。景气周期中合并的价值较大,重视潜在的规模效应和管理优化空间。未考虑此次重组,预计公司24-26年归母净利润44.5/82.1/106.3亿元,给予中国船舶2024年每股净资产4倍PB估值,对应每股合理价值46.3元,维持"买入"评级。

   风险提示:全球经济下行;成本汇率波动;燃料价格波动。