上海机场(600009):全年扭亏,恢复至19年水平需等待-年报点评

全年盈利转正,但恢复至19年仍需等待;维持"增持"上海机场2023年营业收入为110.47亿,同增101.6％,归母净利润为9.34亿(2022年为归母净亏损29.95亿),符合公司盈利预告的归母净利润9.1-10.8亿,其中4Q23归母净利润4.37亿,环比提升20.0％。24年公司流量有望继续提升,不过免税扣点率下降,盈利恢复至19年或仍需等待,我们预测2024-2026年归母净利润24.14/34.00/39.65亿(前值:31.12/34.60/-亿)。我们采用DCF估值法,WACC为10.9％、永续增长率为2.0％,目标价40.20元(前值35.00元)。维持"增持"。

   2023年营收随流量回暖而显著回升4Q23民航淡季,公司流量环比小幅回落,浦东+虹桥旅客吞吐量2698万人次,环比下降3.2％。不过浦东的国际+地区线恢复至3Q19的61％(3Q23为55％),航线结构改善使得公司4Q23营收录得31.26亿,环比小幅增加2.4％,其中来自免税协议收入4Q23为4.8亿,环比下降0.5亿。全年来看,公司旅客吞吐量9697万人次,同比提升235.7％,其中浦东国际+地区线恢复至19年43％,推动公司全年营收同比提升101.6％至110.47亿,其中来自免税协议收入为17.9亿,同增14.3亿。

   盈利仍在改善,但与19年相比仍存明显差距4Q23上海机场营业成本24.57亿,环比提升2.9％,与营收环比涨幅相仿,毛利润6.69亿,环比改善0.06亿,另外投资收益录得2.75亿,环比增加1.09亿。最终公司4Q23归母净利润再次改善,环比提升0.73亿至4.37亿。全年来看,由于流量显著回升,公司经营杠杆作用显现,毛利润提升52.45亿至18.24亿,带动归母净亏损下降39.29亿,转正至净利润9.34亿。不过国际航线流量仍在恢复过程中,叠加免税新协议扣点率下降,即使考虑22年并表及收购的资产,公司盈利水平回到2019年仍需等待。

   调整目标价至40.20元,维持"增持"评级考虑扣点率下降以及免税消费存在不确定性,我们预测24E-26E归母净利润为24.14/34.00/39.65亿(前值31.12/34.60/-亿),基于DCF法,调整目标价至40.20元(WACC10.9％,前值11.4％;永续增长率2.0％不变,目标价前值35.00元);中长期上海两场流量汇集和变现能力依然突出,22年并表及收购的资产有望逐步贡献盈利增量,维持"增持"。

   风险提示:免税销售不及预期、流量恢复不及预期、高峰时刻增长不达预期。