中宠股份(002891):海外动销复苏,盈利显著改善

23年主粮增速亮眼,零食增长稳健,海外板块逐步复苏。Q1海外低基数下订单恢复实现高增,国内双位数增长。展望全年,海外开拓加大力度,国内自主品牌Wanpy短暂调整,期待后续季度有所改善,Zeal、领先动销全年有望高速增长,带动国内整体双位数增长。成本端鸡肉价格低位运行,叠加出口高毛利订单占比上升,预计盈利能力持续改善。我们预计24-25年EPS为0.96元、1.16元,对应24年26倍PE,维持"增持"评级。

   事件:公司发布2023年报和24年一季报,2023年公司实现营收37.47亿,同比+15.4％;归母净利润2.33亿,同比+120.1％;扣非归母净利润2.25亿,同比+147.2％。单Q4实现营收10.35亿,同比+28.4％,实现归母净利润0.56亿,同比转正。2023年公司拟每股派发0.24元(含税)现金红利,现金分红比率30％。

   主粮增速亮眼,零食增长稳健,海外板块逐步复苏。23年主粮实现强劲增长,零食和罐头增长稳健,宠物零食/罐头/主粮实现营收23.5亿/6.3亿/5.8亿,同比+9.8％/+5.8％/+60.2％。分区域看,23年海外市场实现营收26.62亿,同比+13.4％,海外去库存结束,Q2以来逐步回暖,高毛利出口订单陆续恢复;国内市场收入10.86亿,同比+20.4％,公司多品牌策略下持续上新,多款双拼、冻干等新品完善国内布局,挖掘主粮市场潜力,把握国内市场红利。分渠道看,OEM/经销/直销渠道收入分别21.6/11.2/4.7亿,同比+14.4％/+8.8％/+41.6％,高毛利的直销渠道强劲增长。

   成本下行＆高毛利订单恢复,供应链提效显现,盈利能力显著提升。受益于原料成本下行、海外高毛利订单恢复、供应链提效,23年毛利率同比+6.5pct,国内主粮板块广宣投入加大,销售费用同比+1.0pct,管理/财务费用率分别同比+0.2/+0.3pct,财务费用率上升系可转债利息费用增加,23年实现净利率6.2％,同比+3.0pct,盈利能力大幅改善。单Q4看,Q4毛利率同比+6.4pct至27.4％,费用率下行叠加汇兑收益影响,Q4净利率/扣非净利率实现5.5％/5.3％,同比+6.5pct/+8.1pct。

   24Q1海外订单低基数下实现高增,品牌优势显现。24Q1实现收入/净利润/扣非归母净利润分别为8.8/0.6/0.5亿,同比分别+24.4％/+259％/+298％,海外去年同期低基数叠加订单恢复Q1实现高增,增幅快于国内,国内业务稳健增长。公司24Q1毛利率同比+3.5pct,受部分展会费用前置确认在Q1影响,销售费用率同比+0.7pct,管理费用率稳定,投资收益上升1023万,Q1净利率同比+4.2pct至6.4％,盈利明显恢复。

   24年展望:海外加大开拓力度,国内结构调整期待改善。1)境外:加速海外市场开拓、境外市场渗透,完善全球产业链布局,新西兰年产2万吨宠物湿粮项目、美国第二工厂项目正常推进,有力加强海外供应链支撑。2)国内:以自主品牌为重点,Wanpy、Zeal、领先产品线上线下sku优化,提高运营效率,把握新渠道、私域电商等新零售机遇,Q1顽皮短暂调整,期待后续季度有所改善,Zeal、领先动销全年有望高增,带动国内整体双位数增长。

   投资建议:海外业务动销复苏,关注国内自主品牌。Q1收入/利润同比+24.4％/+259.0％,海外低基数下订单恢复实现高增,展望全年,海外开拓加大力度,国内自主品牌Wanpy短暂调整,期待后续季度有所改善,Zeal、领先动销全年有望高速增长,带动国内整体双位数增长。成本端鸡肉价格低位运行,叠加出口高毛利订单占比上升,预计盈利能力持续改善。我们预计24-25年EPS为0.96元、1.16元,对应24年26倍PE,维持"增持"评级。

   风险提示:宏观经济影响、行业竞争加剧、汇率波动、成本大幅上行、需求恢复不及预期等