稳健医疗(300888):短期业绩承压,消费品业务经营质量稳健提升

据公司公告,2023年收入同比-28％/业绩同比-65％。2023年公司收入为81.9亿元,同比-28％;业绩为5.8亿元,同比-65％(业绩同比大幅下滑主要系医疗板块收入及利润同比大幅下滑+处理感染防护产品及部分相关设备减少业绩2.5亿元+商誉减值减少业绩1.88亿元);扣非业绩为4.1亿元,同比-74％(非经常损益主要系理财收益和政府补助)。盈利质量方面,2023年公司毛利率同比+1.6pct至49％,我们判断主要系消费板块降本控费增效成果显现;销售/管理/财务费用率同比分别+7.5/+2.9/+0.3pct至25.5％/8.5％/-0.8％,估计销售费用率大幅上升主要系消费品业务占比上升所致;净利率同比-7.1pct至7.7％。

   2024Q1收入同比-19％/业绩同比-52％。2024Q1公司收入为19.1亿元,同比-19％,业绩为1.8亿元,同比-52％,扣非业绩为1.4亿元,同比-53％;毛利率同比-3.3pct至47.6％,销售/管理/财务费用率同比分别+5.0/+1.6pct/基本持平至25.0％/8.0％/-0.8％,净利率同比-6.4pct至10.1％。2024Q1公司收入、毛利率、业绩同比下降均主要系医用耗材业务同比去年高基数有所下降,我们判断2024Q2起基数有望恢复正常。

   消费品业务:降本控费成效显现,经营质量提升。消费品业务2023年收入同比+6.4％至42.6亿元(毛利率同比+3.85％至56.86％)/2024Q1收入同比+7.1％至10.4亿元,我们判断业务控制折扣、降本降费有成效,盈利质量保持较好水平。1)分渠道来看:消费环境转好,2023年线下门店收入同比+18.7％/线上收入同比+1.2％/商超渠道+4.3％。门店结构优化,2023年末店数较年初净增71家至411家,其中直营/加盟分别较年初净增23/48家至337/74家,后续门店运营质量有望继续提升。2)分产品来看:2023年无纺产品收入稳健增长/有纺产品收入快速增长。公司持续聚焦爆款单品、加深品类渗透、抢占消费者心智,2023年末全棉时代品牌全域会员5242万人(同比增长21％)。

   医用耗材:高基数下同比下滑,常规产品仍稳健增长。医用耗材业务2023年收入同比-46.7％至38.6亿元(毛利率同比-4.03％至40.43％)/2024Q1收入同比-37.3％至8.6亿元。1)分产品来看:2023年感染防护产品(主要系口罩和防护服等)收入同比大幅下滑81％至9.1亿元,常规医用耗材产品增长17.3％至29.5亿元。2)分渠道来看:2023年国外销售同比+15.4％至14.5亿元,/国内B端(国内医院及其他)及C端销售(电子商务+药店)均同比大幅下滑。3)中长期外延、内生共筑增长:①自有winner品牌美誉度持续提升,渠道加深渗透,2023年末已覆盖零售药店19万余家、年内新增4万余家。②此前公司并购隆泰医疗、平安医械、桂林乳胶,共建一站式医用耗材平台。

   资产减值管理谨慎,现金流后续有待改善。1)2023年公司计提资产减值损失3.94亿元,主要系计提存货跌价、商誉减值(主要系此前并购的子公司稳健平安、稳健桂林业绩不及预期)及固定资产减值准备所致。2024Q1末存货同比+0.2％至14.6亿元,2024Q1存货周转天数+12.6天至130.3天,应收账款周转天数+4.4天至39天。2)现金流方面,公司2024Q1经营性现金流量净额为-1.6亿元,后续有待改善。

   展望2024年,我们估计公司收入同比稳健/业绩有望在低基数下高速增长。我们判断2024年消费品收入有望稳健增长、同时降本增效带动利润率提升,进而有望带动公司经营层面利润稳健增长。同时考虑2023年因资产减值等原因业绩基数较低,我们估计2024年公司业绩同比有望高速增长。

   投资建议。公司医疗与消费板块协同发展,我们预计2024～2026年归母净利润分别9.84/11.55/13.21亿元,对应2024年PE为18.7倍,维持"买入"评级。

   风险提示:下游消费需求波动;国内市场竞争加剧风险;品类及门店扩张风险;海外业务不及预期。