九洲药业(603456):CDMO稳健增长,原料药板块承压

2023年业绩低于我们预期

   公司公布2023年业绩:收入55.23亿元,同比增长1.4％;归母净利润10.33亿元,同比增长12.2％;扣非净利润10.24亿元,同比增长10.5％。

   低于我们预期,主要因原料药行业竞争加剧及市场产品结构调整。

   发展趋势

   CDMO项目管线日益丰富,保持稳健增长。2023年,公司CDMO实现营业收入40.79亿元,同比+19.4％,毛利率40.3％,同比提升0.6ppt。截至2023年底,公司已承接项目中包含32个商业化项目、74个临床III期项目、902个临床I/II期项目。公司持续推进产能布局,瑞博台州(一期)生产车间及配套设施已完成主体建设,进入设备安装阶段,公司预计部分生产线将于2024Q2投入使用。

   特色原料药业务受行业周期影响短暂承压。2023年,特色原料药及中间体业务收入12.61亿元,同比-22.9％,毛利率32.9％,同比提升2.4ppt。其中,中枢神经类药物收入4.64亿元,同比-17.2％;抗感染类药物收入3.33亿元,同比-43.7％;非甾体抗炎类药物收入3.04亿元,同比+5.5％;降糖类药物收入1.60亿元,同比-18.6％。原料药收入大幅减少主要由于市场竞争加剧、非规范市场供需变化及市场结构调整。

   多肽偶联药物技术平台快速扩张。1)多肽:2023年公司完成数十条多肽的合成及交付工作,成功交付千万级多肽IND项目,多肽GMP生产线已于一季度投入使用。2)偶联:完成多个偶联药物化合物制备交付工作,我们预期随着高活实验室、放大生产线建成并投入使用,结合现有OEB5级GMP生产线的运行,未来偶联药物项目承接数量将持续增加。3)小核酸:实现克级至百公斤级产能全覆盖,完成新的高活性项目专用车间,进一步提升高活项目承接能力。

   盈利预测与估值

   考虑到公司原料药业务承压,我们下调2024年盈利预测17.9％至11.83亿元,同时引入2025年盈利预测14.04亿元。

   当前股价对应2024/2025年12.7倍/10.7倍市盈率。维持跑赢行业评级,但由于医药板块估值中枢下调,我们下调目标价34.7％至21.60元,对应16.4倍2024年市盈率和13.8倍2025年市盈率,较当前股价有29.8％的上行空间。

   风险

   终端产品销售不及预期,技术升级,政策变化,市场竞争,环保安全。