天地源(600665):毛利率持续承压,深耕布局渐兑现-2023年三季报点评

事项:

   公司公布2023年三季度报告,2023年前三季度营业收入约52.12亿元,同比增长32.83％,归母净利润0.04亿元,同比下降94.53％。

   评论:

   Q3竣工结算放缓,毛利率持续承压。1)竣工结算放缓,第三季度竣工面积仅0.41万方,营业收入3.73亿元,同比下降54.66％。2)前三季度公司营业收入约52.12亿元,同比增长32.83％,毛利率约11.6％,较2022年全年毛利率下降13.2pcts。

   受益于西安、苏州核心区房地产市场表现良好,公司前三季度销售金额约83亿,预计可完成全年105亿销售目标。1)2023年1-9月,公司实现合同销售面积43.95万方,同比下降3.3％;合同销售金额82.9亿元,同比增长1.1％,其中权益合同销售金额70.7亿元,权益比约85％。2)根据克而瑞西安、苏州房企销售排行,2023年1-9月天地源在两城销售金额分别为38亿、31亿,合计69亿元,占整体销售金额比重约83％。3)据克而瑞,2023年1-9月西安商品住宅销售面积610万方,同比增长2.8％,其中高新区销售面积154万方,同比增长28％,销售金额379亿,同比增长34％,高新区市场表现突出。

   公司土储质量较高,在深耕城市具备较高的品牌知名度,操盘经验丰富。1)部分地方国企在城市郊区拿地占比较高,而天地源在深耕城市西安拿地只聚焦基本面、房地产市场较好的高新区,截止2022年底,公司土地储备约329万方,其中西安土储占比47％,高新区土储占西安土储92％。2)2023年公司在西安的永安华府,两开两摇,逆势热销;苏州平江观棠,两次加推去化均超九成;咸阳珺樾坊、和樾溪谷,上半年销售额稳居当地市场第一。

   前三季度仅获取1宗西安高新区宅地,拿地建面完成度49％,拿地金额完成度13％,四季度有一定拿地压力。1)公司计划2023年新增储备土地计容建面约45万方,拿地金额约65亿元。2)2023年1月,公司通过收购西安君正下属项目公司(西安佳幸)55％股权的方式,获取西安高新区1宗宅地开发权(计容建面约22万方),对价约7.2亿元;2023年9月,公司收购西安佳幸剩余45％股权,对价约1.3亿元。

   投资建议:公司重仓西安最核心的高新区市场,且在西安积累了良好口碑,操盘能力强,在拿地端和品牌端均具有较强可持续优势。即使不考虑增长,公司在西安、咸阳、苏州市场可保障公司稳定性较好,合理估值约47亿元。我们预计2023-2025年公司EPS分别为0.53、0.58、0.63元(前值为0.53、0.59、0.64元),根据剩余收益估值模型,公司合理估值约47亿元,2023年目标价5.4元,对应2023年10倍PE,维持"推荐"评级。

   风险提示:行业继续单边缩表,市场超预期下行。