国药一致(000028):批发收入相对平稳,零售盈利改善

1H23归母净利润快速增长公司1H23营业收入/归母净利润/扣非归母净利润383.88/8.30/7.95亿元,同比+6.3％/+23.1％/+21.7％,符合业绩快报预期;2Q23营业收入/归母净利润/扣非归母净利润197.01/4.68/4.43亿元,同比+3.8％/+11.0％/+7.9％。

   我们预计23-25年EPS3.33/3.84/4.41元,分部估值下医药零售/医药批发/投资收益(工业)23年对应EPS0.48/1.76/1.09元,三者可比公司23年Wind一致预期PE均值为18x/9x/18x,考虑到投资收益中工业业务较分散,我们给予公司医药零售/医药批发/投资收益(工业)18x/9x/15x的23年PE估值,对应目标价40.80元,维持"买入"评级。

   1H23费用率同比下降,毛利率同比持平公司1H23销售/管理/研发/财务费用率6.78％/1.38％/0.03％/0.19％,分别同比-0.10/-0.03/+0.03/-0.12pct,公司1H23零售业务降本增效措施成果逐步体现,整体费用率同比下降。1H23毛利率11.59％,同比持平。

   分销:1H23收入及净利润相对稳定1H23公司分销业务收入265.20亿元(+4.2％yoy),净利润5.31亿元(+0.4％yoy),毛利率5.66％,同比-0.17pct;2Q23分销业务收入134.51亿元(+1.2％yoy),净利润3.13亿元(-2.0％yoy)。1H23子公司国控广州收入/净利润205.6/3.8亿元,同比+6.6％/+6.8％;国控广西收入/净利润40.7/0.9亿元,同比-0.5％/-6.9％。

   零售:净利率明显提升,线上业务表现亮眼1H23零售板块收入/净利润123.50/3.02亿元(+10.8％/+113.7％yoy),毛利率24.74％,同比持平;2Q23零售板块收入/净利润64.76/1.47亿元(+9.6％/+34.8％yoy),净利润增速较高主要由于国企改革驱动净利率明显提升(1H23零售净利率2.45％vs1H221.27％)。截至23年7月末,公司零售门店已达10006家,相比22年末净增加693家。公司线上业务快速增长,1H23医药电商收入7.4亿元,同比+33％。

   盈利有望持续改善,维持"买入"评级根据1H23业绩,我们下调低毛利的批发收入、上调高毛利的零售收入预期,预计23-25年归母净利润18.54/21.37/24.56亿元(前值17.78/20.71/23.77亿元),同比增长25％/15％/15％,当前股价对应23-25年PE估值为10x/8x/7x,我们调整目标价至40.80元,维持"买入"评级。

   风险提示:带量采购冲击超预期;医药零售外延并购不及预期;医药零售盈利改善不及预期;工业投资收益不及预期。