国药一致(000028):全国零售和两广分销龙头，持续打造医药健康服务平台

投资建议

   随着医药流通行业进入集约化发展时代，我们认为公司有望:1)持续巩固国大药房医药零售的龙头地位，推进创新业务发展；2)积极调整分销业务结构并促进转型，打造智慧型供应链，不断提升公司价值。

   理由

   医药零售:网络全国布局，利润率持续改善。2022年，公司零售板块实现营业收入241.1亿元，2017-2022年的复合增长率为19.2%。截至2022年末，国大药房在20个省、自治区、直辖市拥有门店9313家，其中直营医保门店7084家，双通道门店309家。2022年公司零售板块净利润率约为1.5%(2021年约0.8%)，1Q23进一步大幅提升至2.6%。我们预计，公司有望更好的承接处方外流，利用批零一体优势为患者提供全方位、一站式服务。

   医药分销:两广规模领先，拓展分销网络。2022年，公司分销板块实现营业收入502.0亿元，2017-2022年的复合增长率为9.8%。公司在两广区域药品和器械耗材分销、零售直销和零售诊疗等细分市场保持行业领先。截至2022年末，公司分销业务覆盖两广二三级医疗机构1092家、基层医疗客户8026家、零售终端客户6043家。我们预计，随着医院客流量恢复，公司分销业务有望继续保持稳健增长态势。

   医药工业:分享国药集团工业平台投资收益。国药一致的工业投资战略主要为参股工业企业国药现代、国药致君以及万乐药业，2022年国药一致对联营企业的投资收益为3.0亿元。我们认为，随着以国药现代为代表的联营企业未来保持良性经营态势，公司有望持续分享参股工业企业带来的投资收益。

   六大平台:打造价值服务体系。公司推动十四五战略坚定落地，在推进六大平台建设上取得新成效。以供应商整体服务解决方案为例，2022年公司进口业务取得突破；批零一体试点区域自2019年开展以来由5个扩大为21个。

   以数字化终端服务解决方案为例，公司树立了SPD行业标杆；通过数字化赋能零售直销业务实现覆盖终端药店4222家，会员店达1513家。

   盈利预测与估值

   因股本增加，我们更新2023/2024年EPS预测为3.04元/3.46元，对应同比增长13.9%/13.6%。当前股价对应2023/2024年14.3倍/12.6倍市盈率。我们维持跑赢行业评级，目标价59.40元，对应2023/2024年19.5倍/17.2倍市盈率，较当前股价有36.2%的上行空间。

   风险

   带量采购降价压力超预期，新业务拓展不及预期，应收账款风险。