天壕环境(300332):神安线全线贯通持续放量,源输售一体化加速-2022年年报点评

核心观点:

   神安线持续稳定运行下输气量大增,业绩实现高速增长。公司2022年实现营收38.42亿元(同比+87％)、归母净利润3.65亿元(同比+79％),其中计提5195万元商誉及合同资产等减值,河北段持续稳定运营叠加天然气价格提升推动业绩大增。2022年底神安线陕西段投运、全线贯通,2023Q1实现营收13亿元(同比+53％)、归母净利润2亿元(同比+54％)。2022年毛利率、净利率为24.4％、9.5％,摊薄ROE同比增长3.5pct至9.1％,燃气业务逐步理顺后,公司财务指标显著改善。

   2022年燃气销量同比提升77.5％,期待拓张下游带动燃气销量提升。

   公司燃气业务包括传统城燃及神安线投运后河北分销等,2022年售气量达11.71亿方(同比+77.5％)。在终端市场方面,预计2025年前河北省仍有130万户居民实施"气代煤"改造,同时公司在神安线沿线积极开拓下游终端市场,开发直供大客户及工业园区客户,公司积极拓张下游将有望带来燃气销量及盈利能力持续提升。

   拟参与中国油气控股重组,强化源输售产业链一体化布局。输气侧,神安线全线50亿方/年设计管输能力保障远期发展。气源侧,公司原有山西段优势延续,陕西段投运后亦有望新增气源,若重组完成公司将进军开发环节,远期通过三交项目将形成5亿方/年自身气源供应能力,2022年项目实现1.65亿方销量(同比+30％)。售气侧,立足中枢管网加速铺设销售端毛细管网,凭借经营管理优势加速拓张下游分销,当前神安线已成为河北第三大气源(2022年河北天然气产量5.7亿方)。

   盈利预测与投资建议。预计2023-25年归母净利润分别为6.54/8.57/11.22亿元,按最新收盘价对应PE分别为15.5/11.8/9.0倍。伴随神安线投运,在陕西段和自有气源的保障下,期待下游持续拓张,给予2023年25倍PE,对应合理价值18.53元/股,维持"买入"评级。

   风险提示。下游销量增长缓慢,气量释放不达预期,购气成本增加。