贝因美(002570):突围新零售,再启新征程

投资要点

   深耕奶粉行业三十载,历经调整蓄势重发。贝因美深耕母婴奶粉行业30年,主要产品包括婴幼儿/成人配方乳粉、婴幼儿零辅食、奶基营养品等各类健康食品,拥有"爱加"、"冠军宝贝"、"可睿欣"、"生命伴侣"等数十个品牌系列22H1年奶粉产品收入占比为73.74％。公司历史上曾因内部管理频繁变动,业绩出现过一些波折2018年创始人谢宏重新掌舵后,重整管理体系重新梳理渠道结构,疏通营销链路以创业状态狠抓业务,全面开启公司发展的新征程。

   22年业绩底部回升,提质增效成果显现。22年以来公司营收维持高增,净利润回正向好。22Q1-Q3公司实现营业收入24.17亿元,同比增长45.79％;实现归属于上市公司股东的净利润0.44亿元,同比增长14.19％。公司经营管理持续细化费用率呈下行趋势,业务质量逐步提高,经营回款良性循环,内部管理持续改善,22Q1-Q3公司经营活动现金净额3.04亿元,同比增长231.36％。

   婴配奶粉进入质提价升时代,国产奶粉有望突围。根据欧睿数据,,2022年婴幼儿配方奶粉市场规模预计为1717亿元,2017-2022年CAGR为2.91％,行业增长驱动力由量增转为价增高端化趋势凸显,产品周期延长拓宽增长空间。随着新国标和二次配方注册的推进,行业门槛进一步提高挑战与机遇并存,行业洗牌加速,优质的头部品牌有望享受集中度提升红利政策支持下国产乳企市占率有望进一步提升。

   产品力成就品牌力,新零售引领新征程。1)研发实力强劲,拥有发明专利21项,注册配方产品60个获得2022年优秀乳品加工企业荣誉。目前"可睿欣"和"爱加"已取得二次配方注册证书,整体进展顺利。2产品矩阵完善,覆盖不同价格带、年龄段构筑了坚实的品牌力与产品力。大单品爱加持续升级,推出爱加、爱加有机A2、爱加宝护盖、美妈冠等多个产品品牌内涵不断丰富。

   3)新零售带动渠道升级,公司重新梳理渠道结构,新品"可睿欣"自21年上市以来就定位新零售模式精准匹配人货场,精细运维赋能终端渠道,已经覆盖超1万家门店。新品爱加有机A2采用"数智内码稳定价盘的同时,能够与门店建立起优先级合作关系,充分保障渠道伙伴利益。

   盈利预测与估值我们对公司的盈利预测主要基于以下三点假设1公司颁布股权激励计划,为公司未来提出指引目标;2疫情缓和防控优化后消费逐步复苏;3)创始人谢总回归重新梳理发展战略,产品和渠道不断迭代优化。我们预计22/23/24年实现营业收入35.75/52.77/70.33亿元,分别同比增长40.78％/47.61％/33.27％;实现归母净利润1.27/2.37/3.68亿元,分别同比增长73.19％/86.70％/55.33％。尽管存在激励目标未能实现、消费复苏不及预期的风险,我们依旧认为在大方向上,公司边际改善趋势明显,长期发展稳中向好。根据我们盈利预测,公司22-24年对应PE为45.42X/24.33X/15.66X首次覆盖给与"增持"评级。

   风险提示:股权激励目标未能实现消费复苏不及预期行业竞争加剧食品安全问题。