元利科技(603217):二甲酯二元醇龙头,进军新材料新能源行业打开二次成长曲线-深度研究

精细化学品规模化,一体化发展趋势显著。1)截至2021年年底,公司拥有10万吨/年二元酸二甲酯产能,4.5万吨/年脂肪醇产能、4.3万吨/年增塑剂产能,混合二元酸二甲酯产能全球领先,脂肪醇系列产品、DCP产品产能国内领先,规模经营优势明显。2)公司计划投资建设受阻胺类光稳定剂、二元醇等项目,项目总投资约30亿元。公司目前在建/规划产能有6万吨二元酸二甲酯、3万吨二元醇、6万吨增塑剂、3.5万吨光稳定剂、0.2万吨聚碳酸二元醇和0.1万吨银粉。公司通过不断完善产品线,形成了一体化的发展趋势。

   二元酸二甲酯上游己二酸产量增速较快,原材料充足,下游涂料领域平稳增长。1)公司二元酸二甲酯产能位居全球第一。2)尼龙66产能高速增长拉动上游己二腈国产化,对己二酸形成约137万吨需求,己二酸2021年开工率增长至67.60％,其副产二元酸将为公司二元酸二甲酯产品提供充足原材料。3)涂料为混合二元酸二甲酯最大消费领域,2016-2020年涂料行业总产量年复合增长率6.66％。

   己二醇产能全球第二,下游聚氨酯领域稳定增长。1)公司4.5万吨二元醇产能全球位居第二,3万吨HDO产能投放后市占率有望进一步提升。2)HDO下游主要消费领域聚氨酯产量2012-2019年年复合增长率8.33％。3)公司新产品生物基1,4-丁二醇正式批量出口欧盟市场。

   公司布局3.5万吨受阻胺类光稳定剂产能。1)目前国内光稳定剂行业格局较为集中,CR3为60.61％。公司所布局的受阻胺类光稳定剂在市场中占据绝对份额。2)中国光稳定剂2019年市场规模达2.39亿美元,下游高分子材料市场前景广阔。3)公司混合二元酸二甲酯分离后的DMS可用于光稳定剂产品制造,将进一步完善产业链一体化程度。

   公司布局1000吨银粉开辟光伏新增长曲线。1)银粉为光伏产业最关键的原材料之一,国内片状银粉已实现自给,但技术壁垒较高的球形银粉仍依赖进口,有望实现国产替代。2)2021-2025年国内光伏发电累计装机量CAGR预计为22.92％,叠加电池片技术迭代支撑国内银浆和银粉市场的需求。

   盈利预测与投资建议。我们预计元利科技22-24年归母净利润分别为478、559、872百万元,对应EPS分别为2.30元、2.69元、4.19元。综合来看,我们给予2022年元利科技17-19倍PE估值区间,对应合理价值区间39.10-43.70元。给予"优于大市"投资评级。

   风险提示。在建产能投放不及预期、宏观经济下行、产品价格下跌。