国祯环保(300388):Q3收入增速转正,现金流持续改善-季报点评

20Q3收入增速环比转正,归母净利稳步增长,维持"增持"评级20Q1-Q3公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润25.4/2.7/2.6亿元,同比-2％/+7％/+3％,主要系上半年疫情影响工程项目进度;20Q3实现营收/归母净利润9.3/1.1亿元,同比+4％/+16％,单季度收入增速环比转正,归母净利润稳步增长。中节能溢价受让公司15％股权,若交易顺利完成,将成为公司控股股东,在订单获取和融资渠道等方面协同效应可期。我们维持20-22年归母净利润预测为3.7/4.2/4.8亿元,给予公司21年17xP/E,对应目标价10.30元,维持"增持"评级。

   20Q3收入增速环比转正,经营性现金流持续显著改善20Q3公司实现营收9.3亿元/yoy+4％,收入增速环比转正;毛利率同比+0.4pct至30.6％;税金及附加同比+55％,主要系运营项目增加,土地税及房产税增长明显;费用率同比+0.4pct至17.2％,其中受项目投运带来利息支出费用化增加及融资规模增长影响,财务费用率同比+1.4pct至9.4％;投资收益同比+362％至1975万元,其他收益同比+132％至1585万元,共同驱动归母净利润同比+16％至1.1亿元。此外,公司加快回款、优化付款,20Q1-Q3经营性净现金流5.7亿元(19Q3:-18.0亿元),其中20Q3经营性现金净流入4.2亿元(19Q3:-10.9亿元),现金流持续显著改善。

   中节能溢价入主,资源整合及融资改善可期2019/7中节能定增持有公司8.69％股权;2020/3签订股权转让协议,后于2020/8签订补充协议,以12.7元/股协议受让公司15％的股份(较公告日溢价16％),业绩承诺20-22年归母净利润不低于3.26/3.586/3.945亿元,协议尚需国务院国资委批准。此外,国祯集团还将其持有的0.4亿股(6.26％)的表决权委托给中节能,若交易顺利完成,中节能将合计持股23.69％,持有表决权股份29.95％,成为公司第一大股东,国资委将成为公司的实控人。中节能作为我国唯一以节能环保为主业的央企,国资背景有望为公司在订单获取和融资渠道带来支持,未来协同效应可期。

   股份回购彰显公司信心,维持"增持"评级公司于6月通过回购议案,基于对未来发展的信心和价值认可,公司计划以1.5～3亿元回购股份(回购股价上限为13.50元/股),将用于在中节能受让公司股份后的股权激励或者员工持股计划,截至9月底累计回购总额1500万元。我们维持盈利预测,预计20-22年归母净利润为3.7/4.2/4.8亿元,对应EPS0.53/0.61/0.68元,参考可比公司21年Wind一致预期P/E均值13倍,考虑到公司运营属性强于可比公司,估值应享有相较于环保工程公司的溢价,给予公司21年17xP/E,对应目标价10.30元(前值10.96～12.06元),维持"增持"评级。

   风险提示:项目进度不及预期,融资环境恶化,收入低于预期。