海顺新材(300501):盈利弹性初现,关注关联审评行业机会(更正)-中报点评

海顺新材2020半年报:2020上半年公司营业收入3.26亿元,同比增长7.2％;归属上市公司股东净利润4714万元,同比增长45.5％;扣非后增长71％。

   收入增长恢复:上半年公司收入增长7.2％,其中Q2单季实现收入1.7亿元,同比增长21.3％;公司各大业务主体于3-4月陆续复工生产,业绩增长恢复。分业务主体看,上半年子公司苏州海顺实现收入1.91亿元,同比增长24％;浙江多凌、苏州庆谊、石家庄中汇分别实现收入2745万、3228万、5342万元,分别增长31％、-6％、-5％。分区域看,上半年公司国内业务2.96亿元,增长9.9％;海外业务2999万元,下滑13.3％。报告期内公司,公司持续积极开拓市场,新客户、新产品(如多层共挤膜等)都带来一定增量;同时继续积极配合下游药厂进行关联审评,提升与药厂合作粘性,提升自身市场份额,上半年为药厂发出相关授权信用259份,2018年以来累计发出909份。

   盈利能力提升,内部协同效应逐步显现:上半年公司综合毛利率33.7％,同比提升2.5％;Q2单季度综合毛利率36.8％,同比提升4.4％。毛利提升部分受益于原材料成本下降,上半年公司主要原材料之一铝箔采购单价下降约5.3％;另一方面,随着公司收入的增长及产能利用率的提升,毛利也有所修复。报告期内公司期间费用率19.46％,同比下降2.7％;主要因为管理费用率下降2.3％:管理费用率下降主要受益于股权激励成本摊销减少470万元。销售、研发、财务费用率分别提升0.3％、-1.1％、0.4％。上半年随着公司对收购子公司产业协同、资源共享、管理提升的有序推进,核心子公司盈利能力扭亏为赢或有所提升,其中苏州庆谊上半年实现利润237万元,利润率达到5.4％;多凌包装上半年实现利润66万元,同比减亏126万元。同时,公司九诚包装并表期限较去年同期增加两个月,加速久诚整体业绩增长较好,上半年投资收益同比增加430万元。

   现金流有所弱化:上半年公司经营性现金流5044万元,同比减少65.8％;Q2单季度经营性现金流净额1108万元,同比下滑90.6％,主要因为销售商品提供劳务收到的现金同比减少33％,购买商品和劳务的现金流支出增加73％,部分与公司收回款项与支付货款采用银行承兑方式进行有关。报告期末公司应收账款1.7亿元,同比基本持平;应付账款及票据1.5亿元,同比基本持平。

   大行业小企业,关联审评＆带量采购助力重塑行业格局,公司有望受益:药包材直接接触药品,其阻隔性、稳定性、与药品的相容性、残留等性直接影响药品存放的稳定性、有效期以及药效的安全性。由于起步较晚,质量参差,药包材行业仍呈现典型的大市场小企业格局,业内企业超过1500家,大量低门槛小规模企业充斥市场。在一致性评价＆关联审评行业趋势下,药包材质量将影响到药品制剂的审评结果,药企也将对所使用的包材质量负责,更倾向于选择与产品质量高且稳定、安全保障性强的药包材供应商合作,竞争力较弱的小型企业将逐步退出市场,利于优质药包龙头企业不断提升市场份额。公司作为药包材行业龙头企业,技术研发实力领先,在冷冲压成型铝等核心产品上游较高的技术壁垒,受到优质客户广泛认可。7月16日公司公告与华海签订合同,含税金额5300万元(19年华海采购金额1033万元,第一大客户采购金额1850万元),带量采购＆集中度提升给公司带来较大的增量空间。

   投资建议:根据公司新建项目公告,考虑苏州海顺＆多凌药包产能爬坡及南浔项目21年以后逐步贡献利润,业绩增长有望加速。我们预计公司20-22年归属上市公司股东净利润分别为1.18亿元、1.88亿元、2.63亿元,分别增长76.0％、59.6％、39.7％,维持"买入-A"评级,对应2020-2022年PE分别为37.3X/23.4X/16.7X元。

   风险提示:集中度提升不及预期,被收购公司盈利状况不及预期,AclarEdge新品放量不及预期,假设不及预期。