腾龙股份(603158):空调管路龙头,深耕燃料电池产业前景广阔

公司是中国乘用车热管理系统管路行业龙头企业,主要产品为汽车热管理管路及附件、EGR系统及传感器等,主要客户包括本田、沃尔沃、标致雪铁龙、吉利、上汽、东风、长城等国内外知名整车企业,以及法雷奥、马勒、翰昂、大陆、博世等国际知名汽车零部件系统供应商。短期来看,公司管路业务方面通过并购及全球化带来增长,新能源热管理管路价值量大幅提升;节能减排业务方面排放及油耗法规升级,有望带来EGR及传感器业务增长;长期来看,燃料电池是中长期发展方向,政策助力产业快速发展。公司通过收购将成为新源动力第一大股东,并设立腾龙氢能,全面布局燃料电池系统及核心零部件业务,长期发展看好。我们预计公司2020-2022年每股收益分别为0.82元、1.11元和1.40元,首次覆盖给予买入评级。

   支撑评级的要点并购及全球化带来短期增长,新能源管路价值量大幅提升。公司乘用车空调管路国内市占率约20％,龙头地位稳固,全产业链布局带来较高毛利率。公司完成收购天元奥特,补齐胶管产业链及商用车客户结构。公司欧洲及东南亚工厂已经投产,全球化拓展有望成为重要增长点。相比传统汽油车,新能源热管理管路单车价值量有3-5倍提升,公司已获得沃尔沃、PSA等新能源订单,并有望受益特斯拉国产化,未来发展看好。

   排放及油耗法规升级,EGR及传感器业务有望受益。排放及油耗法规升级,带来EGR渗透率快速提升及排气温度传感器数量大幅增加,2023年市场空间分别为52亿、16亿元,2019-2023年均复合增速分别高达27％、26％。公司EGR全产业链布局加上良好客户基础,有望促进EGR及传感器份额提升,推动业绩快速增长。

   燃料电池是中长期发展方向,全面布局前景看好。燃料电池汽车是中长期发展方向,政策有望助力产业快速发展。新源动力是国内知名燃料电池系统供应商,2019年装机功率国内前五。公司已收购新源动力19.64％股权,并计划继续收购20.71％股权,将成为新源动力第一大股东,未来有望推动其科创板上市。此外公司引入徐洪峰教授团队并设立腾龙氢能,全面布局燃料电池系统及核心零部件业务,长期前景看好。

   估值我们预计公司2020-2022年每股收益分别为0.82元、1.11元和1.40元,短期看EGR及传感器、并购天元奥特等将推动业绩快速增长,中期看新能源汽车热管理管路单车价值量大幅提升,长期看公司布局燃料电池系统及核心零部件前景看好,首次覆盖给予买入评级。

   评级面临的主要风险1)汽车销量不及预期;2)原材料及产品价格波动;3)新业务不及预期。