青岛啤酒(600600):长期向好趋势不变,港股更具吸引力,维持买入评级-事件点评

事件:跟踪公司近期情况,维持买入评级。

   投资评级与估值:维持盈利预测,预测2024～2026年公司实现归母净利润44.6/48.1/53.4亿,当前股价对应24-26年PE分别为23/21/19x,港股最新收盘价对应24-26年PE分别为14/13/12x。从分红角度看,假设2024年分红率延续2023年水平,以2024年预测净利润计算,青岛啤酒(A股)股息率2.8％,青岛啤酒股份(港股)股息率3.6％。公司估值已经回调到过去10年的相对低位,伴随着未来资本开支减少,分红率具备提升空间,维持买入评级,H股更具吸引力。中长期看,公司持续优化产品结构,吨酒价格有望进一步提升,伴随成本压力改善,盈利弹性将进一步释放。公司作为最具品牌力、具备高端化基因的本土企业之一,产能利用率和经营效率在不断优化,继续看好公司中长期盈利能力的提升空间。

   短期需求承压,中长期依然有结构升级潜力。由于餐饮消费需求疲软,今年以来公司销量同比下滑。我们认为,中长期看伴随啤酒消费多元化,非现饮渠道的消费占比将进一步提升,短期现饮渠道承压不意味着高端化的结束,未来依然有结构升级的空间。一方面,参考欧睿数据,美国、日本啤酒罐化率分别高达70％、90％,而我国啤酒罐化率约在31％,我国通过罐化率提升的方式依然有长足的结构升级空间。另一方面,从品类看,我国当前依然以淡啤为主,未来啤酒消费有望从淡啤向多元化发展。青岛啤酒近年来积极围绕罐化率提升、品类多元化进行产品创新,优化产品结构。其中,青岛白啤今年逆势延续较快增长,7天保质期的原浆和21天保质期的纯生啤酒广受好评,打开价格上限。公司未来有望打造"青岛经典+纯生+白啤+精品原浆+水晶纯生+N"的产品组合,在高端化之路稳健前行。

   展望2025,成本红利有望延续。参考Ifind,今年大麦进口均价延续双位数下降的趋势,考虑啤酒企业通常在年底锁定未来一年的麦芽采购价格,因此我们预计2025年原材料成本红利有望延续,若明年终端需求亦有所恢复,那么毛利率改善,整体净利率有望持续提升。

   自由现金流稳定,在手资金充沛,分红率有提升空间。2021～2023年公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金分别为16亿、18亿和16亿,考虑到未来公司资本开支以维护性支出为主,预计投资有望收缩,自由现金流稳定;另一方面截至2024Q3青岛啤酒在手货币资金216.77亿,长期和短期借款为零,净现金占总资产比例为43％。从分红率看,2022、2023年度分红率分别为66％、64％,今年以来茅台、五粮液、伊利等消费头部企业均提高分红率到70％以上,我们认为青啤未来也具备提升分红率的潜力和空间。

   股价表现的催化剂:各地发放餐饮消费券改善餐饮消费,产品提价。核心假设风险:中高端竞争加剧,原材料成本超预期上涨。