塔牌集团(002233):投资性收益抬升盈利水平,水泥价格盈利修复可期-三季点评

事件:公司发布2024年三季报。前三季度公司实现营业收入29.3亿元,同比-28.8％;实现归母净利润、扣非归母净利润3.8、2.4亿元,分别同比-38.0％、-52.4％。单三季度实现营收9.5亿元,同比-23.4％,环比-3.0％;实现归母净利润、扣非归母净利润1.5、0.6亿元,分别同比+20.3％、-51.2％,分别环比+100.2％、-7.7％。

   Q3水泥业务季度环比量稳价减。销量方面,公司前三季度实现水泥熟料销量1111.6万吨,同比-15.8％;其中单三季度水泥熟料销量380.7万吨,同比-16.6％,环比+3.2％。随着天气转好,24Q3公司水泥产品销量季度环比略有回升。价格方面,前三季度公司水泥销售价格同比-18.3％,较上半年20.9％同比降幅略有收窄,鉴于公司24Q3营收环比仍有小幅下降,而销量小幅增长,我们预计公司水泥熟料价格单季环比仍有一定下滑,随着9月末开始的区域价格提涨,我们预计公司水泥单价有望逐步企稳。

   投资性收益抬高Q3盈利水平。24Q3公司整体实现毛利率21.1％,同比-2.4pcts,环比-2.5pcts,盈利水平仍有承压;单三季度期间费用率11.1％,同比+2.4pcts,环比-0.9pcts。受季末股指回暖上升影响,公司所持证券投资公允价值变动收益增加,单季度实现公允价值变动净收益0.93亿元,同比+1.43亿元,环比+1.07亿元。24Q3公司实现销售净利率16.7％,同比+6.2pcts,环比+8.3pcts;实现扣非后归母净利润率6.3％,同比-4.1pcts,环比-0.8pcts。

   行业供需面均已见改善信号。9月底,长三角第5轮熟料价格提涨幅度超预期,执行效果较好,据数字水泥网,截至10月18日,全国P.O42.5水泥均价409元/吨,较国庆节前一周上涨23元/吨,华东、华南以及广州地区P.O42.5水泥均价424、368、405元/吨,分别较节前一周上涨71、8、25元/吨。9月以来,政府财政政策、地产政策持续发力,有利促进未来需求端企稳;供给端,在行业从追求份额转向追求利润的经营思路过程中,加大常态化错峰减产力度是行业必然选择,此外,9月生态环境部发布关于水泥碳税等市场建设的征求意见稿,预计随着后续碳配额逐渐收紧,结合总量限制,水泥行业落后产能有望进入实质性出清阶段。

   投资建议:稳定现金分红,凸显长期投资价值。公司24-26年每年现金分红原则上不低于当年归属上市股东净利润70％,且每股现金分红原则上不低于0.45元,以固定股息计算对应分红总额约5.4亿元,对应当前股价(10月25日)股息率为5.8％,长期投资价值凸显。公司产能布局合理,资源禀赋强,在区域相对封闭市场下通过高市占率占据强势地位,有望保持盈利韧性。由于销量及单价下滑略高于预期,我们调整相应假设,调整后公司24-26年预期归母净利润分别为4.9、5.3、5.6亿元,(前次预测24-26年分别为6.5、7.1、7.8亿元);当前股价对应PE分别为19.0、17.6、16.5倍,对应PB为0.8、0.8、0.8倍,维持"增持"评级。

   风险提示:需求不及预期;供给约束不及预期;成本大幅波动;水泥价格大幅波动等。