通化东宝(600867):集采影响出清,3Q24利润端扭亏为盈-季报点评

公司公布24年三季报:3Q24收入7.1亿元,-2.4％yoy;归母净利润1.6亿元,-40.4％yoy;扣非净利润1.5亿元,-46.5％yoy。1-3Q24公司实现收入14.5亿元,-30.8％yoy;归母净利润-0.7亿元,-108.7％yoy。在2Q24胰岛素集采续约的一次性冲击后,公司3Q24收入基本恢复正常,3Q24利润端下滑幅度大于收入端,主因3Q24销售费用率大幅提高。考虑到24年集采影响出清,25年将轻装上阵,开启第二成长曲线,维持"买入"评级。

   国内胰岛素:集采续约落地,胰岛素业务企稳

   24年4月国家胰岛素集采续约中,公司全部胰岛素产品以A类中标(其中甘精、门冬预混A1中标,额外获得二次分配量的30％以上),且降幅较小(其中二代胰岛素平均降价11％,甘精胰岛素降价19％,门冬速效和预混降幅～40％),我们估测3Q24二代胰岛素销量同比+10％以上,三代胰岛素销量翻倍增长,其中门冬系列销量+～400％yoy。考虑到此次集采价格将维持到27年底,我们认为公司集采降价风险已出清,预计25年甘精和门冬分别实现20％-30％和近100％销量增长。

   研发管线多点开花,利拉鲁肽获批,URAT1数据即将披露

   公司研发管线布局全面:1)GLP-1系列:利拉鲁肽已于23年12月获批降糖适应症,国产第二家,我们预计24年贡献1+亿元销售额;司美格鲁肽类似药(24年5月自质肽生物引进)降糖3期临床;THDBH120/121(GLP-1/GIP)降糖＆减重1b期临床;THDBH 110/111(GLP-1小分子)降糖1期临床;2)URAT1系列:THDBH130(URAT1)临床2a期达到主要终点,THDBH150/151(XO/URAT1)2a期临床;3)胰岛素系列:赖脯胰岛素(即将报产)、超速效赖辅胰岛素(3期临床)、德谷胰岛素利拉鲁肽(1期临床)。

   联手健友,胰岛素出海可期

   23年9月,公司与健友就甘精、门冬、赖脯三款胰岛素注射液在美国市场的开发和生产达成合作,我们预期三款产品有望于25年在美国陆续报产,26年陆续获批上市。考虑到美国胰岛素千亿市场空间(美国糖尿病年治疗费用近3800亿美金,其中胰岛素占比～30％,IDF2021,诺和诺德年报),我们认为在健友较强的海外注册和商业化能力的帮助下,胰岛素出海有望为公司带来更大市场机遇,并提振公司估值。

   盈利预测与估值

   我们预测公司24-26年归母净利润为1.04/9.47/11.30亿元,同比增速分别为-91.1/+808.1/+19.4％。给予25年24xPE(可比公司Wind一致预期22x,龙头给予溢价),给予公司估值227.2亿元,对应目标价为11.40元。

   风险提示:产品销售不及预期,产品降价的风险,研发进度不达预期。