桐昆股份(601233):终端需求逐步启动,旺季景气度仍有望改善

2Q24业绩符合我们预期公司公布1H24业绩:收入482.15亿元,同比+30.7％;归母净利润10.65亿元,同比+911.4％。即2Q24收入271.03亿元,同比+29.2％,环比+28.4％;归母净利润4.85亿元,同比-18.7％,环比-16.3％。业绩符合我们预期。

   1H24公司涤纶长丝产量636万吨(+45.1％YoY),销量587万吨(+32.0％YoY);涤纶长丝单吨净利约112元。公司主业涤纶长丝+PTA实现利润6.59亿元,浙江石化投资收益4.06亿元。

   2Q24公司涤纶长丝产量323万吨(+31.5％YoY,+2.9％QoQ),销量329万吨(+30.0％YoY,+27.2％QoQ);涤纶长丝单吨净利约71元,环比下降56元。主业涤纶长丝+PTA实现利润2.33亿元,浙江石化投资收益2.52亿元。

   发展趋势旺季需求逐步启动,看好长丝景气上行。5月下旬起长丝龙头联合降负挺价,以保障行业利润水平;6月份价差改善较为明显,我们预计公司二季度利润主要来自6月。进入三季度以来下游需求较弱,叠加原材料价格下行,龙头企业挺价有一定压力;按照即时价差测算,长丝盈利水平仍维持稳定,但我们预计公司有部分库存损失。近期旺季需求启动,江浙地区织机和加弹开工率逐步回升;且江浙地区POY/FDY/DTY库存已经下降至23.0/21.5/29.5天以下,库存压力不大。我们预计伴随终端需求的改善,长丝行业有望维持利润水平。9月份起行业取消阶梯式销量返利和限定区域运费补贴,但我们预计龙头企业在降负或提价方面仍有协同意向,维护行业景气度的决心较大。

   浙江石化盈利低位,3Q24成本端或有改善。2Q24油价上行,布伦特原油价格环比提升3.3美元/桶,炼化盈利整体仍在较低水平;其中纯苯、环氧乙烷、乙二醇等2Q24价差上行较为明显,但烯烃盈利仍然处于低位。3Q24油价持续下行,烯烃产品盈利正在回升,我们预计浙江石化成本端有望改善。

   盈利预测与估值由于三季度油价下行影响长丝产业链利润,我们下调2024年和2025年净利润17.5％和15.2％至28.01亿元和44.19亿元。当前股价对应10.1倍2024年市盈率和6.4倍2025年市盈率。下调目标价15.4％至16.5元,但考虑到公司长丝产能行业第一,且产业链一体化优势突出,我们维持跑赢行业评级,目标价对应14.2倍2024年市盈率和9.0倍2025年市盈率,较当前股价有41.1％的上行空间。

   风险长丝景气修复不及预期;行业龙头持续大规模扩产;油价大幅下跌。