新凤鸣(603225):涤纶长丝主业景气度有望上行,龙头强化一体化布局-深度研究

涤纶是一种重要的化学纤维,上游涉及原油炼化,下游主要为纺服涤纶是化学纤维中的第一大品种,其中涤纶长丝占涤纶产量的比重高。涤纶按长度可分为涤纶长丝和涤纶短纤,涤纶长丝主要指长度为千米以上的丝,涤纶短纤是几厘米至十几厘米的短纤维,主要由涤纶长丝束经切断制得。我国涤纶长丝产量占国内涤纶总产量的80％以上,占国内化学纤维的产量比重约为66％。按照生产工艺分类,涤纶长丝的主要品种包括预取向丝(POY)、拉伸变形丝(DTY)、全拉伸丝(FDY)。

   涤纶又称聚酯纤维,是以PTA(精对苯二甲酸)和MEG(乙二醇)为原料缩聚而成的聚酯经纺丝所得的合成纤维。PTA的原料源头是原油,原油经加工生产获得石脑油,再经过一定工艺过程提炼出对二甲苯(PX)。

   PX经过液相氧化生成粗对苯二甲酸(TA),再经过加氢精制、结晶、分离、干燥等工序生产出精对苯二甲酸,即PTA。PTA用于生产聚酯(PET,聚对苯二甲酸乙二醇酯)。聚酯通过熔体直纺或者切片纺生产涤纶长丝。

   涤纶长丝作为涤纶的主要品种,从其下游各领域消费占比来看,服装和家纺分别占比52％和33％,是其主要应用领域。

   涤纶长丝行业供需格局有望向好,盈利能力有望提升2024、2025年我国涤纶长丝新增产能增速预计下降,供给格局有望改善。

   根据百川盈孚,2023年涤纶长丝新增产能较高,达到477万吨,增速约为12％。2024年其扩产速度预计明显放缓,预计为90万吨,增速约为2％。

   2025年预计新增产能125万吨,增速约为3％。预计涤纶长丝投产高峰期已过,未来国内涤纶长丝行业将会有序扩张。

   需求端,内需方面,2024年1-6月,我国涤纶长丝表观消费量1669万吨,相较于2023年增长32.1％。外需方面,近年来,受到下游纺织服装行业逐步向东南亚、印度等地区转移的影响,我国涤纶长丝出口量整体呈现增长态势。但2024年1-6月,受印度BIS认证以及近期海运成本的上升的影响,我国涤纶长丝出口量同比下降10.4％。中长期来看,由于海外新兴纺服生产地区缺乏相关产业设施配套,故我国涤纶长丝的出口预计仍然具备较好的增长潜力。

   终端纺服需求方面,国内纺织服装需求较为稳健,美国服装去库存或将接近尾声,从而有望拉动涤纶长丝的需求,未来涤纶长丝的景气度有望上行。

   公司是涤纶长丝龙头企业,强化一体化布局公司是国内领先的涤纶长丝、短纤生产企业。公司已拥有涤纶长丝产能740万吨,涤纶长丝的国内市场占有率超过12％,在国内民用涤纶长丝行业排名第二。公司预计将在2024年新增40万吨涤纶长丝,2025年新增65万吨差别化长丝。公司已拥有涤纶短纤产能120万吨,是目前国内短纤产量最大的制造企业。

   公司努力完善上游产业链,积极推进PTA等项目建设。公司PTA实际总产能已达到500万吨。公司独山能源项目所生产的PTA产品大部分自供给公司的涤纶长丝生产基地。公司在有效自供PTA原料的基础上灵活把握部分PTA对外销售的量,从而更好地去了解PTA市场行情。公司还规划了540万吨的PTA扩产项目,预计到2026年上半年,公司PTA产能将达到1000万吨。

   公司工艺技术先进,有望带来降本空间。公司独山能源PTA一二期项目选用行业领先的英国BP公司最新一代PTA工艺技术和专利设备,同传统PTA技术相比可减少95％固废,65％温室气体及75％的废水排放。公司独山能源规划的PTA三期项目采用KTS公司PTAP8++技术,该技术在物耗、能耗、产品性能等方面表现优异。

   公司产品向差别化方向发展。公司作为聚酯头部企业,努力提高产品差别化率,提升公司产品综合竞争力。根据公司2023年年报,公司仿棉、超细旦DTY、特黑/军绿/灰色丝等品种实现量产,全年长丝差别化率大幅提升。

   公司进军印尼炼化项目,强化一体化布局。公司通过全资子公司罗科史巴克,持有泰昆石化15％的股权。泰昆石化将作为实施主体建设印尼北加炼化一体化项目。项目的主要产品包括200万吨/年对二甲苯(PX)。该项目PX的生产有利于保障公司PTA-聚酯产业链的原料供应,强化产业链一体化布局。

   投资建议涤纶长丝行业供需格局有望向好,盈利能力有望提升。公司作为国内涤纶长丝龙头企业,具有规模优势、工艺技术等优势,有望在行业景气度向好中充分受益。此外,公司扩产PTA、进军海外炼化项目布局PX,强化产业链一体化布局。我们预计公司2024-2026年营收分别为645、703、746亿元,归母净利润分别为18.20、22.99、24.59亿元。截至2024年8月5日收盘,公司股价对应的PE分别为10.5、8.3、7.8倍。首次覆盖,给予公司"增持"评级。

   风险提示原材料价格大幅波动、下游需求不及预期、项目投产进度不及预期、行业竞争加剧等风险。