水羊股份(300740):"自有+代理"双轮驱动,自有品牌迈向多品牌发展之路-深度研究

自有品牌与代理品牌并行发展,自有品牌对公司利润的贡献占比超过六成。经过不断积累和深化品牌资产,公司自有品牌现已初步形成了一个涵盖高奢、中产、国潮及大众等多个层次的品牌矩阵,自有品牌主要包括御泥坊、伊菲丹、大水滴和小迷糊品牌,目前主要贡献利润来源的品牌是伊菲丹和御泥坊,小迷糊和大水滴的利润贡献较小。法国高端护肤品牌EDB,专注于为敏感肌抗衰老提供卓越解决方案。从伊菲丹整体营收来看,伊菲丹2023年实现营业收入2.85亿元,+199.2％,实现净利润0.73亿元,+205.3％,净利率提升0.2pct至25.7％。

   大水滴2023年增速亮眼,抖音渠道GMV达1.57亿元,同比增长107％;京东渠道GMV4462万元,同比增长304％。

   高定位、高客单价、高毛利率的品牌收入占比持续提升,大众定位的低毛利品牌收入占比逐渐降低。近年公司毛利率持续提升,2020年毛利率触底后提升,2023年公司毛利率+5.32pct至58.44％,主要系伊菲丹及代理业务中高毛利品牌占比持续上升,产品结构进一步优化。2019年以来,公司净利率呈现出震荡提升态势,2023年公司净利率+4.05pct至6.65％,利润拐点逐步兑现。

   水羊品牌以独有的成分和珍稀植物形式为科技注入活力,深植中国特色成分。

   公司专注于黑参提取物、二次发酵灵芝本草新酵素、茶提取物等传统来源材料的创新研究,同时也在伊利水云母、四氢嘧啶、视黄醇等新技术新原料的研发上取得了显著进展。目前,公司已经成功实现多款原料的自主掌控,为公司的发展注入了强大的创新动力。

   股权激励绑定核心骨干,激发积极性。2023年7月公司发布股权激励计划,激励计划拟授予的激励对象不超过345人,包括公司董事、高管以及公司(含子公司)其他核心员工。本激励计划拟授予的限制性股票归属对应的公司层面业绩考核为2023年净利润不低于3亿元和2024年净利润不低于4亿元。

   估值和投资建议:我们预计2024-2026年公司营业收入分别为49.43/54.00/58.62亿元,同比增长10.01％/9.24％/8.56％;2024-2026年公司归母净利润分别为3.96/4.81/5.51亿元,同比增长34.61％/21.58％/14.51％。当前市值对应2024-2026年PE分别为19/16/14倍。参考同花顺iFinD一致预期,可比公司2024年PE均值为28.5倍,参考可比公司平均估值情况,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示:行业竞争风险;宏观经济波动风险;投资风险。