恒逸石化(000703):技改影响逐渐消化,公司核心业务景气周期有望延续

事件:2024年4月19日晚,恒逸石化发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入1361.48亿元,同比下降10.46％;实现归母净利润4.35亿元,同比增长140.34％;实现基本每股收益0.13元,同比增长143.33％。

   2024年4月28日晚,公司发布2024年一季度报告,公司一季度实现营业收入316.56亿元,同比增长11.54％,环比下降8.56％;实现归母净利润4.14亿元,同比增长1087.19％,环比增长80.52％;实现扣非后归母净利润3.14亿元,同比增长3890.0％,环比增长327.54％;实现基本每股收益0.12元,同比增长1100.00％,环比增长83.33％。

   点评:海外成品油价差小幅回落,叠加炼化技改,2023年业绩短期承压。成本端,2023年布伦特原油均价82.49美元/桶,同比-16.72％,原油价格维持中高位震荡。成品油方面,由于国际油价中枢有所下行,海外成品油价差同比有所下跌,根据我们统计,2023年新加坡地区汽油、柴油、航煤价差分别为12、24、22美元/桶,环比下降2％、33％、19％。化工品方面,2023年公司主要化工品PX、纯苯总体维持高景气度,根据我们统计,2023年PX、纯苯平均价差变化分别为21％、-7％。聚酯方面,由于成本端和需求端改善,长丝产品整体盈利水平提升,根据百川盈孚数据,2023年涤纶长丝毛利润同比提升9.72％。整体来看,公司在2023年上半年实施技改工作,技改费用支出较多,叠加境外美元借款利率上涨,公司炼化板块业绩有所承压,聚酯板块受益于需求提升,整体业绩有所改善。公司旗下子公司恒逸文莱、恒逸有限、恒逸高新分别实现净利润0.14、2.54、4.32亿元。

   一季度盈利高增长,炼化产品结构优化或将增强业绩释放潜力。进入2024年一季度,公司业绩同比及环比明显改善。根据我们统计,2024年一季度,新加坡汽油、柴油、航空煤油价差分别为13、23、21美元/桶,环比+5、-3、-4美元/桶,当前柴油仍为东南亚地区盈利较高的油品之一。我们认为,自2023年公司文莱炼厂技改完成后,成品油板块产品结构明显优化,在其他油品的裂解价差弱于柴油的市场行情下,提高了柴油的产出比例,实现海外成品油盈利的优化配置,我们预计未来公司海外炼厂盈利潜力有望进一步释放。

   供给缩量背景下,公司各板块景气度有望持续上行。海外成品油方面,从供给侧看,根据Platts数据,2020-2023年期间,受公共卫生事件和能源结构转型的影响,东南亚和澳洲地区有超过3000万吨的炼能退出市场,而由于东南亚部分炼厂仍然存在装置建设较早、技术老旧、管理不善、政府补贴负担较重等不利影响,炼厂扩能意愿不足,根据IEA预测,预计到2028年前,东南亚地区炼能总体保持稳定。从需求侧看,根据IMF预测,2024年东盟GDP增速或仍保持较高水平,海外成品油高景气度有望延续。化工品方面,在2022-2023年PX产能密集投产后,PX供给端增量产能或将明显收缩,根据我们统计,预计2024-2026年国内新增产能或仅有500万吨,供给侧有望为芳烃产业链景气度上行带来支撑。聚酯方面,根据隆众资讯数据,2024年全国预计新增涤纶长丝产能110万吨,环比2023年缩减300余万吨,此外,考虑到杭州逸暻75万吨产能搬迁,在不考虑行业其它落后产能退出的情况下,2024年行业净新增涤纶长丝产能或不及百万吨,产能增速不到1％,较2023年产能增速大幅放缓。总体来看,我们认为2024年公司核心的海外炼化、聚酯板块依旧保持较高景气周期,叠加公司技改完成后,整体产能结构进一步优化,公司业绩释放空间有望打开。

   盈利预测与投资评级:我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为19.39、28.26和33.84亿元,归母净利润增速分别为345.3％、45.7％和19.8％,EPS(摊薄)分别为0.53、0.77和0.92元/股,对应2024年4月26日的收盘价,PE分别为13.31、9.13和7.63倍。我们看好公司海外成品油及芳烃板块景气度修复,公司业绩未来仍有较高成长性,我们维持公司"买入"评级。

   风险因素:上游原材料价格上涨的风险;公司新建产能投产不及预期的风险;下游需求修复不及预期的风险;原油和产成品价格剧烈波动的风险。