比音勒芬(002832):业绩优异,分红提升,彰显信心-年报点评报告

2023年公司收入同比+23％/归母净利润同比+25％,分红比例提升。1)2023年公司收入为35.4亿元,同比+23％,归母净利润为9.1亿元,同比+25％,扣非归母净利润为8.7亿元,同比+29％。盈利质量:2023年毛利率同比+1.2pct至78.6％,销售/管理/财务费用率同比分别+1.2/+1.1/-0.5pct至37.1％/7.8％/-0.8％;计提资产价值损失0.61亿元(占收入的1.7％);净利率同比+0.5pct至25.8％。公司拟派发现金红利1.0元/股(含税),股利支付率约62.7％(同比+39pct),以2024/04/26收盘价计算股息率约3.4％。2)单四季度来看,2023Q4公司收入为7.4亿元,同比+12％;归母净利润为1.5亿元,同比-1％;毛利率同比+0.1pct至86.2％,销售/管理/财务费用率同比分别+10.5/+0.6/-0.9pct至47.9％/12.3％/-0.4％(我们判断销售费用率提升主要系对新品牌投入所致),净利率同比-2.7pct至20.6％。

   2024Q1收入同比+18％/归母净利润同比+20％,领先行业。2024Q1公司在高基数下依然实现快速增长,收入为12.7亿元,同比+18％,归母净利润为3.6亿元,同比+20％,扣非归母净利润为3.5亿元,同比+22％;毛利率同比+0.3pct至76％,销售/管理/财务费用率同比分别-0.2/+1.2/-0.2pct至33.0％/6.1％/-1.0％,净利率同比+0.7pct至28.5％。

   分渠道来看:2023年店效提升+拓店顺利驱动增长,直营表现强于加盟。分渠道来看:直营渠道在低基数下同比快速增长。2023年公司直营/加盟/电商渠道收入分别23.95/9.18/1.95亿元,同比分别+35％/-2％/16％;毛利率分别83.1％/70.3％/70.6％,同比分别+1.0/-0.7/+7.2pct。1)线下:公司当前仍在拓店阶段,未来高线加密、低线下沉共同驱动业务增长。①店效:公司客群粘性高、销售人员激励机制完善,同时品牌力、产品力持续升级,2023年在客流恢复的带动下,我们判断公司门店零售运营质量提升、店效同比快速增长。②店数:2023年末门店1255家(年内新开149家/关闭85家,净增64家),其中直营607家/加盟648家(同比分别净增28家/净增36家),我们判断2024年公司门店有望净增100家(增幅达高单位数),拓店+次新店贡献有望持续驱动公司渠道销售靓丽表现。2)电商:布局多平台,精准匹配客群流量并引流线下,通过全渠道融合发挥高粘性、高复购率的品牌优势。

   分品牌:主品牌持续沉淀,新品牌2024秋冬将崭露头角。1)主品牌:产品升级,渠道拓宽,牢占消费者心智。①产品坚持高端化、品质化、年轻化方向,与GORE-TEX、OUTLAST等国际面料供应商深度合作并定向开发。2023年结合BG老花设计新推出功能性羽绒服、龙年主题"龙行天下"系列,契合消费者喜好;我们判断2024年新产品系列强调简约设计,迭代优质面料,法式优雅运动、国潮新中式或成为行业高景气主题。②营销方面牢抓客群心智,针对品牌精准性进行流量曝光,包括合作国家队征战巴黎奥运会、合作央媒进行品牌理念分享等。2)其他品牌仍在孵化阶段,为长期发展打开想象空间,其中K＆C新品预计2024年秋冬率先亮相。

   现金流优渥,存货周转持续优化。1)公司产品适销时间相对较长,同时借助奥莱等渠道去化库存,目前公司库存整体可控、库龄结构有所优化。2023年/2024Q1末公司期末存货同比分别-5.1％/-1.2％为7.1/6.4亿元,存货周转天数同比分别-42/-40天至346/200天。2)账上现金充足,为未来开店等经营活动打下坚实基础,2024Q1末账上货币资金达32.3亿元(约为2023年归母净利润的3.5倍)。

   2024年靓丽表现有望延续。考虑天气及基数变化,我们判断2024年4月以来公司收入同比增速有望较Q1提速,综合考虑公司有望快速拓店,伴随着品牌价值及产品力的沉淀、门店质量继续提升,我们预计2024年公司收入预计增长15％～20％/归母净利润预计增长25～30％。

   投资建议。主品牌卡位运动时尚优质赛道,其他品牌为长期发展上拓天花板,我们预计2024～2026年归母净利润为11.56/14.06/16.84亿元,当前价对应2024年PE为15倍,中长期归母净利润有望快速增长、估值具备强吸引力,维持"买入"评级。

   风险提示:消费环境波动风险;渠道扩张不及预期;威尼斯品牌孵化不达预期收购品牌效果不达预期;运动时尚景气度回落。