中国银行(601988):营收增速领跑大行,信贷投放延续高景气

增持(维持)事件:中国银行披露2023年报,2023实现营收6229亿元,同比增长6.4％(9M23:7.1％),实现归母净利润2319亿元,同比增长2.4％(9M23:1.6％)。4Q23不良率季度环比持平于1.27％,拨备覆盖率季度环比下降3.5pct至192％,2023年度分红率稳定约30％。

   低基数下非息提速支撑营收表现居于大行第一,拨备反哺带动业绩增速提升。2023年中国银行营收同比增长6.4％(9M23:7.1％),归母净利润同比增长2.4％(9M23:1.6％),均好于我们在前瞻中的预期(营收、业绩增速分别预测为5.6％、1.7％)。从盈利驱动因子来看,①非息表现亮眼是营收好于预期核心。2023年非息收入同比增长24％(9M23:20.5％),支撑营收增速5.2pct(9M23:4.6pct),其中受益公允价值变动收益明显少降、投资相关非息同比增长51％,贡献4.5pct;全年中收增速较9M23提升1.6pct至5.3％,正贡献0.7pct。②规模扩张提速对冲息差收窄影响,以量补价延续。2023利息净收入同比增长1.6％(9M23:3.2％),其中息差降幅扩大,对营收增速拖累较9M23扩大2pct至7.2pct,规模扩张提速完全对冲(正贡献8.5pct)。③受益四季度信贷减值损失同比少提,拨备对业绩贡献转正(全年贡献利润增速0.5pct,9M23为拖累2.3pct)。

   年报关注点:①信贷投放提速,涉政类贷款是主要支撑:4Q23贷款同比增长13.7％(3Q23:13.2％),2H23对公同比多增超1700亿是主要支撑,租赁商服及基建贡献对公主要增量。②息差降幅扩大,存款成本走阔是主要拖累,但资产定价基本稳定:2023年息差同比下降16bps至1.59％,测算四季度息差环比降幅走阔至13bps,定期化叠加外币存款成本提升,2H23存款付息率较1H23提升13bps,但2H23资产端定价稳定约3.62％。③不良先行指标有所波动,预计同时受地产风险暴露及金融资产分类新规影响:4Q23关注率、逾期率分别较2Q23提升23bps、14bps至1.46％、1.06％,一方面受风险分类新规颁布后从严认定影响,另一方面也与房地产风险暴露相关(4Q23对公房地产不良率较2Q23提升40bps至5.51％,下半年新增不良贷款近50亿)。

   涉政类贷款发力支撑信贷稳步提速,非按揭零售积极投放填补按揭缺口。4Q23贷款同比增长13.7％(3Q23:13.2％),全年新增贷款超2.4万亿、同比多增约5700亿。结构上看,2H23对公端新增约6070亿、同比多增超1700亿,租赁及商务服务业、基建类贡献主要增量(占2H23对公新增的99％),预计与基建项目持续落地及化债中长贷入表相关。

   零售端需求仍较弱,2H23新增880亿、同比少增近700亿,提前还贷扰动下2H23按揭净减少超700亿,信用卡等非按揭零售发力填补缺口(2H23合计新增1582亿、同比多增超230亿)。

   存款成本加速上行拖累息差降幅扩大,资产定价稳定性仍好于同业。2023中行息差同比下降16bps至1.59％,测算4Q23息差环比降幅扩大至13bps(3Q23为下降1bp)。负债端成本明显提升是息差承压主因,2H23负债成本较1H23提升14bps至2.27％,其中存款成本较1H23提升13bps至2.17％,预计同时受外币存款成本上升及定期化影响(4Q23定期存款占比较2Q23提升约5pct至54％);资产端表现更优,贷款收益率仅较1H23下降11bps至3.95％、降幅好于同业(其余四大行平均下降18bps),叠加债券投资、同业资产定价回升,共同支撑2H23资产收益率稳定约3.62％。

   不良率环比持平,判断受房地产风险边际暴露及金融资产分类新规影响,不良先行指标有所上行。4Q23不良率季度环比持平于1.27％,测算全年加回核销的不良生成率为0.43％(9M23:0.43％)。前瞻指标有所波动,4Q23关注率、逾期率分别较2Q23提升23bps、14bps至1.46％、1.06％。细分条线上,除房地产风险继续暴露外(4Q23房地产不良率较2Q23提升40bps至5.51％,2H23新增不良约50亿),对公条线不良率整体较2Q23下降13bps至1.48％;4Q23零售端不良率稳定约0.76％,其中信用卡不良率较年中下降10bps至1.83％。4Q23拨备覆盖率季度环比下降3.5pct至192％,风险抵补能力保持稳定。

   投资分析意见:2023中国银行实现营收大行第一、业绩增速同业前列的优异成绩,资产质量延续平稳向好表现、信用卡等领域风险也在积极化解。出于审慎考虑,下调息差、上调信用成本预测,下调2024年归母净利润增速预测至1.2％(原2024年预测为7.4％),新增2025-2026年盈利预测为2.3％、4.1％,当前股价对应2024年PB为0.54倍,股息率约5.4％,维持"增持"评级。

   风险提示:经济复苏低于预期,需求修复节奏低于预期,息差继续承压;房地产资产质量超预期劣化;海外货币政策超预期变动。