河钢资源(000923):铁矿贡献业绩基本盘,铜二期预计打开成长空间-深度研究

河北国资委控股,铜铁资源开发正当时

   战略转型,从机械制造蜕变南非矿产开发运营。公司前身为成立于1950年的宣化工程机械厂,2017年通过对四联香港的全资收购,公司由机械制造正式向矿产开发转型,开始从事南非帕拉博拉铜矿、磁铁矿和蛭石矿的开发、运营和销售业务。国资委控股河钢集团为第一大股东,享有矿产开发协同优势。截止至2023年三季度末,河钢集团持有公司34.59％的股份,是公司第一大股东。

   南非铁矿开采销售为利润主要来源,铜矿潜力可期

   截止至2022年底,公司尚有约1.4亿吨磁铁矿地面堆存,平均品位为58％。PC仅需要对磁铁矿进行简单的磁分离,即可将磁铁矿品位提高到62.5％至64.5％。磁铁矿除了少量供给南非厂商外,大部分通过出售给中国钢铁企业。2023年上半年铁矿石营收占比66％,较2022年减少4.6pct,毛利率为79.61％,较2022年下滑6.76pct。

   铜板块,公司当前运营项目为铜一期,原矿产能1000万吨/年,但资源已逐步枯竭,据公司投资者问答,铜二期预计2024年底投产,铜二期项目原矿平均品位0.8％,设计产能1100万吨,对应铜金属量7万吨以上,铜二期生产和运营期限可以持续15年。同时,在冶炼产能方面,据公司公告,公司对冶炼加工装置进行了改造升级,铜冶炼设计产能为8万吨,产品附加值将得到进一步提升。2023年上半年铜板块营收占比21.8％,较2022年增加2.5pct,毛利率为-1.54％,较2022年下滑3.62pct。

   蛭石板块,PC蛭石矿作为南非主要出产蛭石的矿区,是世界前三大蛭石矿,蛭石产量占全球份额的1/3左右,由于PC蛭石矿优质的品位和质量,PC和下游蛭石客户建立了牢固的供应关系,长期向欧洲和亚洲客户出口供应蛭石。2023年上半年蛭石板块营收占比9.7％,较2022年增加1.8pct。

   宏观压制减弱叠加供需格局趋紧,铜价易涨难跌

   美联储加息周期基本结束,利率提升对铜价的压制减弱,国内宏观政策支持不断,国内外库存周期有望迎来共振上行,补库周期下铜价强势表现可期。基本面方面,供应端资本开支处于低位,后续供给增长乏力,铜矿项目投放幅度逐年收窄,我们梳理2023年全球重点铜矿产量,预计同比增长约72.1万吨,2024年预计同比增长约54.6万吨,2025年预计同比增长约32.8万吨。

   国内铁矿石缺口持续存在,供需双增铁矿价格预计平稳

   我国铁矿石资源储量充足,但贫矿复合矿占比居多。据自然资源部,截至2022年底,我国的铁矿石储量有162.46亿吨,占全球储量11％,位于世界第四名,但是我国的铁矿石含铁量平均为34.5％,低于世界平均水平。国内铁矿石供应仍难以满足经济增长需要,2023年国内经济持续温和复苏,铁矿需求增长强劲。根据海关进口数据显示,2023年我国铁矿石进口数量11.8亿吨,同比上涨6.6％,国内铁矿石原矿产量为9.91亿吨,同比增长7.1％。2024年,随着主流矿山上在产能扩张,发运量预计同比增多,需求端持续修复下供需双增,铁矿价格预计维持平稳。

   投资建议:

   我们预计2023/2024/2025年公司将实现营业收入分别为53.87亿元、62.68亿元、67.81亿元,实现净利润分别为9.50亿元、11.45亿元、13.44亿元,对应EPS分别为1.46、1.75、2.06元/股,目前股价对应PE为10.7、8.8、7.5倍。我们选取同业铁矿和铜矿公司进行估值对比,给予2024年12倍PE,首次覆盖,给予"买入-A"评级,6个月目标价21.0元/股。

   风险提示:项目进度不及预期,原材料价格波动风险,境外经营政策风险,预测假设及模型误差超预期。