天洋新材(603330):盈利筑底,静待修复

事件:公司发布2023年三季度报告。2023前三季度,公司实现营业收入10.01亿元,同比下降6.71％,归母净利润-0.23亿元,同比下降186.04％,扣非归母净利润-0.36亿元,同比下降323.88％,毛利率12.45％,同比下降4.58pct,净利率-2.28％,同比下降4.82pct。2023Q3,公司实现营业收入3.90亿元,同比下降1.80％,归母净利润-0.24亿元,同比下降311.76％。

   点评胶膜出货维持高增。公司三季度收入环比增长42％,同比降幅较二季度明显收窄,其中热熔胶/光伏胶膜/热熔墙布/反应型胶黏剂收入同比-14％/-5％/-18％/+8％,光伏胶膜出货量同比增长50％以上,延续高增长,我们预计主要系1)受益于光伏下游需求旺盛所致。根据国家能源局数据,1-9月国内光伏累计装机128.94GW,同比+145％,9月国内光伏新增装机为15.78GW,同比+94％;2)公司产能陆续投放,叠加下游大客户开拓顺利,推动出货大增。今年以来,公司光伏胶膜新增产能陆续投放,同时已逐步开拓下游光伏组件头部客户、原有客户合作继续深化。展望后续,我们持续看好公司依靠热熔胶行业深厚的技术积累,随着下半年至明年新产能基地的相继建成,有望继续保持强劲发展势头,跃居行业头部梯队。

   盈利筑底,静待行业出清。公司三季度毛利率4.78％,环比出现较大幅度下滑,主要系行业竞争恶化导致胶膜毛利率同比下滑5.40pct转负,其他业务毛利率整体来看保持平稳。对比其他胶膜企业发现,除了个别龙头企业保持一定盈利外,大部分企业均出现不同程度亏损,因此公司三季度盈利波动主要受行业格局影响。期间费用率13.28％,同比-1.64pct,其中销售/管理/研发/财务费用同比-0.17/+0.78/-0.26/-1.98pct,公司费用端管控成效较好。展望后续,随着行业格局加速恶化,中小企业预计因亏损扩大而逐步出局,届时行业盈利有望逐步修复。

   盈利预测:公司作为光伏胶膜行业新贵,依靠热熔胶行业深厚技术,未来有望进一步提升市占率,跃升到光伏胶膜行业头部梯队。我们预计公司2023-2025年实现归母净利润0.59/2.19/3.56元,对应PE为58/16/10倍。给予2024年盈利20倍PE估值,目标价为10.1元,维持"买入"评级。

   风险提示:下游需求不及预期、盈利预测与估值判断不及预期。