合兴包装(002228):3Q23收入降幅收窄,盈利能力保持提升

3Q23业绩低于我们预期

   公司公布2023年三季度业绩:1-3Q23实现收入93.77亿元,同比下滑20.3％,归母净利润1.2亿元,同比下滑17.69％,扣非归母净利润1.14亿元,同比下滑4.37％。下游需求恢复较慢,业绩低于我们预期。

   分季度来看,公司1Q/2Q/3Q23分别实现收入29.77/32.6/31.4亿元,同比分别-23.85％/-22.64％/-13.79％,归母净利润0.32/0.48/0.40亿元,同比分别-38.75％/-11.94％/+2.62％。

   发展趋势

   收入降幅逐季收窄。公司1-3Q23收入同比下滑20.3％,我们认为一方面由于下游需求较为疲软,另一方面则是因为原材料价格下降带来的产品均价下调。但收入表现逐季改善,3Q23收入同比下滑13.79％,降幅环比二季度收窄8.86ppt。

   盈利能力有所提升。公司1-3Q23毛利率为11.31％,同比+2.54ppt,其中3Q23毛利率同比提升2.68ppt至11.72％,我们认为主要得益于公司业务结构优化及原材料价格下降。费用端来看,公司1-3Q23期间费用率9.65％,同比+1.88ppt,其中销售/管理+研发/财务费用率分别为2.84％/6.23％/0.58％,同比+0.48ppt/+1.38ppt/+0.02ppt。综合影响下,1-3Q23净利率为1.28％,同比+0.04ppt。

   关注需求恢复情况及公司新客户拓展情况。今年以来,随着疫情影响的消除,下游需求有所恢复,但整体复苏力度不及预期,根据纸业联讯数据,2023年1-8月我国箱板瓦楞纸产量同比微增0.39％,但8月当月箱板瓦楞纸产量同比增长13.39％,需求改善趋势明显,我们预计随着下游需求的进一步恢复,叠加公司在白酒、消费电子、日化、食品、新能源等新领域客户的开拓,彩盒及环保模塑等产品将快速放量,共驱公司业绩向好。建议持续关注下游需求恢复情况及公司新客户拓展情况。

   盈利预测与估值

   考虑下游需求偏弱,分别下调23/24年收入18％/18％至131.10/144.30亿元,分别下调归母净利润20％/20％至1.57/1.97亿元,当前股价对应23/24年分别26/21倍市盈率。维持跑赢行业评级,基于盈利预测调整,但考虑估值年份切换,下调目标价3％至3.60元,对应24年分别23倍市盈率,较当前股价有9％的上行空间。

   风险

   原材料价格大幅波动;行业竞争加剧。