中山公用(000685):成长型公用标的,三阶成长曲线前景可期-公司深度报告

营收规模高速增长,2023Q1归母净利润回暖。2021年8月,公司提出三年内营收规模增长一倍的目标。2022年,公司营业收入为36.19亿元,同增52.67％;归母净利润为10.72亿元,同降26.85％。2023年Q1,公司营业收入/归母净利润达8.75/2.89亿元,同比大幅增长58.09％/50.29％。公司计划构建市政环保、工业环保、新能源三阶成长曲线,坚持资本、科技双轮驱动,力争八年内成为行业领军企业。

   水务稳中求进,静待中山市水价合理上调。公司设计日供水能力为236万吨,污水日处理能力138万吨。公司水务板块营收近年稳步上升,于2022年达到10.77亿元。供水方面,中山市近10年水价未有调整,已严重滞后于周边城市。我们测算在2024年下半年中山市基础水价上涨至1.95元/吨情况下,公司于2024/2025年将分别增收0.84/1.72亿元。污水处理方面,关注提标改造带来污水处理价格上行。水务工程方面,关注污水管网安装业务增量。

   垃圾焚烧新增产能,CCER重启可增厚收入。公司生活垃圾处理能力达3870吨/天。2022年12月,公司收购株洲金利亚,2023年板块业绩预计将显著提升。垃圾焚烧参与CCER,其审批重启后有望增厚垃圾焚烧收入:我们测算在CCER价格为64.95元/吨,公司垃圾焚烧发电量6亿千瓦时情况下,CCER可为公司增收1949万元。

   进军分布式光伏业务,受益于大湾区消纳能力及政策。公司根据"以投促引、以投促产"方针布局新能源板块,参与成立新能源产业投资基金及新能源相关Pre-REITs基金。此外,公司与亿晶光电合作成立光伏合资公司,通过屋顶光伏合作项目积累新能源业务经验。公司位于大湾区,可受益于地区强劲的电力消纳能力及政策支持。

   盈利预测:维持公司"买入"评级。我们预计2023-2025年,公司实现营业收入分别为43.18/49.42/54.93亿元,归母净利润分别为15.72/18.91/21.87亿元,对应PE分别为7.25x/6.03x/5.21x。

   风险提示:水价上涨不及预期;CCER审批重启进度不及预期;业务扩张不及预期;新能源规模增速不及预期;环保政策变化超过预期;投资收益变动超过预期;盈利预测与估值模型不及预期