天新药业(603235):冬去春来,蓄势待发-深度报告

B族维生素单体龙头,多元布局厚积薄发公司深耕维生素多年,先后实现维生素B1、维生素B6、叶酸(B9)、维生素D3、生物素(B7)的工业化生产。公司当前具备7000吨VB1、6500吨VB6、500吨叶酸、90吨生物素(折纯)产能,其中VB1、VB6产品市占率全球领先,此外叶酸、生物素也位于行业第一梯队。据公司公告,公司在巩固现有产品市场地位的同时,拟布局VA、VB5、胆固醇、25-羟基维生素D3等产品,还拟在宁夏建设VE。公司立足于B族维生素单体,持续拓展产品品类,我们认为公司有望成为国际一流的维生素平台企业。

   主要产品库存逐渐去化,价格有望见底回升受能耗双控、海运费影响,21Q4海外客户超买,该阶段维生素出口维持高位。22年受下游持续去库存影响,全年维生素出口预计29.9万吨,较21年减少2.4万吨,维生素出口需求不振,多种维生素价格持续下行。根据博亚和讯,VB6、VB1、生物素22全年价格降幅达20.36％、33.24％、43.45％。22年在VB6、VB1价格持续下行背景下,部分缺乏成本优势的企业已处于亏损状态,我们认为VB1、VB6、生物素产品价格已处于历史底部,部分亏损企业后续或将退出,落后产能逐步出清,叠加下游客户库存逐渐去化,上述产品价格有望见底回升。

   纵向深耕+横向拓展,向维生素一流企业迈进公司践行纵向深耕+横向拓展发展战略,一方面持续纵向延伸产业价值链,实现部分原材料自产,降低生产成本。以VB1为例,公司先后实现盐酸乙脒、ABL自产,得益于一体化及产能规模优势,在部分企业亏损时,公司22H1VB1仍有41.87％的毛利率。公司拟在宁夏建设GBL扩建项目,进一步向VB1上游延伸,提高VB1竞争力。另一方面公司积极开拓布局新维生素单体,拟建设6000吨(折纯1000吨)VA、7000吨VB5以及350吨胆固醇、6吨25-羟基维生素D3项目。公司深耕维生素领域多年,现有产品产能规模及生产成本均做到行业领先,随着上述新产品新产能逐渐落地,国际一流维生素平台企业已然在望。

   盈利预测与估值B族维生素龙头,现有产品产能及成本均做到行业领先,产品价格上涨弹性极大,此外新产品新产能逐渐落地,进一步打开公司成长空间。预计23-25年公司营收24.39/26.50/31.95亿元,归母净利润6.47/7.51/9.27亿元,EPS为1.48/1.72/2.12,对应PE为19.52/16.80/13.62,首次覆盖,给与"买入"评级。

   风险提示维生素价格波动风险;新产能释放不及预期风险;原材料价格波动风险。