风华高科(000636):行业周期触底,静待需求复苏-2022年报＆2023年一季报点评

事项:公司近期公告下游消费市场景气度处在逐步恢复阶段,整体产能利用率逐步回升,库存周期已处在正常水位。2022年营收38.74亿(YoY-23.37％),归母净利润3.27亿(YoY-65.32％),扣非归母净利润0.6亿(YoY-92.28％),23年一季度营收9.34亿(YoY-15.25％),归母净利润0.58亿(YoY-67.66％),扣非归母净利润0.32亿(YoY-73.24％)。

   评论:盈利周期触底,静待行业复苏。22年受宏观需求疲软拖累,电容电阻进入去库存周期,产业链共振向下,公司全年销售收入承压,受产能利用率下滑及产品价格下降影响,毛利率同比下降13.94pct至17.97％。分季度看,22年Q3为经营低点,Q4开始行业局部复苏,带动稼动率回升,公司季度毛利率逐步企稳回升,23年一季度受季节性淡季影响呈现环比小回落。从存货指标看,公司存货已经从Q3高位回落,结合同行三环集团等公司情况对比,库存状态逐步回归正常,23年待终端需求复苏,电容电阻有望进入新一轮景气周期。

   逆周期积极扩张,高端产品突破进展顺利。祥和工业园项目已经进入投产状态,MLCC产能持续增长,22年高端电容、电阻产出占比同比分别提升14％和6％,PIM微型一体成型电感实现量产,高端材料自产化率提升近十个百分点,公司车规品销售额、汽车电子客户占比持续提升。公司当前产能储备充足,高端业务稳步推进,待行业需求全面回暖,容阻感有望迎来量价齐升。

   国企改革积极推进,公司治理有望持续改善。公司通过定增引入两家持股5％以上战略股东,成功改组董事会,进一步推动了公司治理结构的优化,加快了市场化改革进程。公司前期已公告回购股份用于实施激励,根据最新公告公司已回购超1亿人民币,伴随国企员工激励机制落地,公司治理架构将逐步改善,经营效率或将逐步提升。

   行业竞争格局稳中有变,风华作为国内龙头优势显著。目前MLCC供给主要以日本/韩国/台湾厂商为主,其中日韩以村田和三星电机为代表占据中高端市场,台系在中低端市场份额较高。伴随日系逐步退出中低端市场,国巨等台系厂商加快行业整合占据中低端市场主要份额。大陆厂商目前综合份额依然较低,在终端客户扶持下有望迎来一轮新机遇。目前看风华存量产能大,待扩产能多,产品品类上覆盖广,品牌认可度高,中高端的汽车、高容、工控等产品也已陆续导入客户,以3-5年维度看有机会超过台系进入第二梯队。

   投资建议:风华高科为国内老牌MLCC厂商,产品梯队覆盖广,景气上行期利润弹性大,考虑公司自身产品结构及行业景气度波动,我们将23-24年EPS预期由0.61/0.83元调整为0.41/0.69元,25年EPS预期为0.94元。参考同行三环集团/法拉电子/顺络电子等平均估值水平,考虑行业复苏及公司管理改善,给予24年25X估值,对应目标价17.25元,调整为"推荐"评级。

   风险提示:公司技术研发不及预期,扩产不及预期,下游需求不及预期。