海优新材(688680):结构优化支撑业绩成长,静候胶膜盈利修复

事件:4月28日公司发布2022年年报及2023年一季报。2022年公司共实现营收53.07亿元,同比增长70.9％;实现归母净利润0.5亿元,同比下降80.14％;实现扣非净利润0.28亿元,同比下降88.34％。2023年一季度共实现营收13.51亿元,同比增长9.98％;实现归母净利润0.23亿元,同比下降70.56％;实现扣非归母净利润0.24亿元,同比下降69.44％。

   市占率快速增长,扩产势头强劲。光伏装机持续高景气,公司光伏胶膜产销两旺,出货营收均保持高速增长。2022年,公司光伏胶膜产品实现营收52.58亿元,同比增长72.28％;销售量达4.35亿平,同比增长76.88％,市占率继续提升。公司扩产稳步推进,22年6月发行可转债建设盐城年产2亿平米光伏封装胶膜项目(一期)和上饶年产1.5亿平光伏封装材料项目(一期),23Q1拟募资建设镇江年产2亿平米光伏封装材料生产项目(一期)和上饶年产2亿平光伏胶膜生产项目(一期)。随着新建产能逐渐放量,公司出货能力将进一步提升,领先地位稳固。

   胶膜盈利触底反弹,产品结构优化迎N型放量。2022年公司毛利率7.87％,同比下降7.49pct,处于历史低位,主要由于EVA粒子价格剧烈波动,公司在前期粒子价格高位囤货,而22Q4粒子大幅跌价,胶膜售价随之下调,产生高价库存成本和低价售出的错配,胶膜业务亏损,业绩表现短暂承压。23Q1高价库存消化后影响减弱,胶膜售价回升,我们测算单平净利在0.15元左右,公司综合毛利率环比上升至6.26％;硅料价格下行,下游组件排产增多带动辅材需求,胶膜盈利有望进一步修复;电池N型化技术迭代趋势显著,公司积极优化产品结构,领先推出TOPCon专用新型EXP胶膜、改进型EPE胶膜等,新增产能也主要集中在能获得较高盈利能力的双玻组件和N型电池组件配套使用的胶膜,有望充分享受N型红利,带动利润增厚。

   POE保供优势领先,拓展新能源汽车领域。公司积极探索非光伏领域,成功研发了新能源汽车智能玻璃用调光膜等电子功能膜、降温降噪PVE玻璃胶膜等新产品,汽车智能座舱新型环保表面材料也取得了良好进展。公司于4月25日与陶氏中国签订POE树脂开发及POE产品供应的合作备忘录,推进POE在汽车智能座舱表面材料市场的成长。双方的深层次合作或有助于公司光伏级POE粒子的保供能力增强,POE类胶膜出货增多,光伏和非光伏业务同步快速发展。

   投资建议:预计公司2023-2025年实现营收分别为90.33亿元、131.26亿元和164.87亿元,实现归母净利润分别为5.22亿元、8.67亿元和10.52亿元,同比增长942％、66.2％、21.3％。对应EPS分别为6.21、10.32、12.52,当前股价对应的PE倍数分别为19.7X、11.9X、9.8X,维持"买入"评级。

   风险提示:产能扩张不及预期;行业竞争加剧;下游需求不及预期;原材料价格波动风险等。