中来股份(300393):N型TOPCon引领风潮,背板+电池双"龙"戏珠-深度报告

公司主营产品持续迭代巩固竞争优势,主营业务盈利能力修复。公司成立于2008年,经过十多年的发展,公司完成了以光伏背板为基础,重点发展高效电池及组件,加速推进光伏应用系统业务的战略转型,重点布局户用分布式及光伏乡村振兴等业务方向。公司今年上半年高效组件、光伏应用系统和背板三大业务板块毛利率均同比改善,公司整体毛利率转正,盈利能力显著修复。

   光伏行业保持高景气,背板业务跃居龙头地位。根据IRENA,到2030年,全球光伏装机量将接近5221GW;到2050年,光伏装机量将超过14036GW,未来全球光伏行业仍将保持高景气。公司2021年背板销量达1.68亿平方米,同比增长31％,产销率达100.3％,公司背板业务发展迅猛,满产满销,跃居行业龙头地位,今年上半年公司背板业务收入同比大增68％,延续高增长态势,将持续受益于行业的高景气。

   积极布局国内分布式,电池效率迎突破,海外业务拓展顺利。今年国内分布式光伏延续快速发展态势,2022年1-9月国内分布式光伏新增装机量达35.33GW,同比大增115.3％。截至今年6月底,公司分布式光伏项目拟建容量达到约10.75GW,2022H1交付的户用光伏电站将近2021年全年已验收交付总量。2021年底公司于泰州新投产的1.5GWN型TOPCon电池产线量产效率可达24.5％,近期山西一期最新批次产出的TOPCon电池量产效率已达24.8％,再迎突破。2021年公司国外收入同比大增214.74％,国外收入占比由2020年的13.20％提升至32.80％,国外市场开拓初显成效。

   公司业绩增长步伐加快,费用管控能力逐步增强,大力加码研发。公司2017-2021年营收呈逐步上升趋势,复合增长率为15.74％。2022年前三季度,公司营收为76.24亿元,同比增长84.48％。归母净利润为3.43亿元,同比大增365.89％,超过2019年全年水平。2017-2021年,公司期间费用率呈逐步下降趋势,费用管控能力逐步增强。2022年前三季度,公司的研发费用达1.71亿元,同比增长约59％,超过2021年全年水平。公司在研项目包括多个新一代电池技术,公司核心竞争力有望持续强化。

   投资建议:未来随着上游原材料价格及海运费成本回落,叠加公司背板新增产能释放、电池外销起量及光伏应用系统业务进一步拓展,预计公司业绩将延续快速增长趋势。同时,公司不断加码研发,有望进一步夯实公司核心竞争力。预计公司2022-2024年EPS分别为0.53元、0.77元、1.22元,对应PE分别为29倍、20倍、13倍,首次覆盖,给予推荐评级。

   风险提示:宏观经济波动的风险;市场竞争加剧的风险;原材料价格波动的风险;应收款项回收的风险。