山东出版(601019):收入稳健增长,信用减值影响季度利润

3Q22业绩符合业绩预告

   公司公布1～3Q22业绩:收入73.5亿元,同增6.0％;归母净利润11.4亿元,同增2.8％;扣非净利润10.3亿元,同增0.3％。

   其中,3Q22收入24.6亿元,同增9.4％;归母净利润2.7亿元,同减8.0％;扣非净利润2.5亿元,同减7.8％,公司业绩符合业绩预告。

   发展趋势

   主业平稳发展,各项业务有序推进。公司3Q22营收同增9.4％至24.6亿元,延续稳健增长态势,我们认为虽受疫情及宏观环境等外部多重约束,公司各业务线仍有序推进:教育出版方面,受各种因素影响,2022秋季教材到货较晚、发货集中,但公司提前做好各项准备,对教材印制、发行工作程序不断优化,确保"课前到书"任务圆满完成;主题出版方面,公司稳步推进《习近平谈治国理政》第四卷征订发行工作,积极协调资源以满足广大读者用书需求。毛利率方面,3Q22公司综合毛利率同降3.0ppt至31.3％,我们判断或为收入结构等因素导致的季节性波动。

   费用结构持续优化,信用减值损失预提致使公司利润承压。费用方面,3Q22公司销售/管理费率分别同降0.6ppt/0.7ppt至9.9％/11.6％,我们判断主要系公司降本增效持续推进。非经常损益方面,由于人教版教材改版,公司季度内教材教辅印制紧张,收入结算相应推迟,致使应收账款增加,3Q22同增14.9％至26.4亿元,审慎会计准则下公司对应计提信用减值损失准备,导致归母净利润单季度承压,但我们认为,随着结算常态化,相应信用减值损失有望在后续冲回。

   研学文旅业务拓展持续,预期稳健高分红增厚投资价值。新业务方面,公司持续布局研学文旅项目,挖掘教育业务新增量。

   面对疫情常态化形势,公司转变工作思路,强化线上布局,将工作重点放在课程研发、融合发展等方面,夯实运营基础;同时,曲阜、沂南等研学营地建设亦有序推进,其中曲阜营地已全面开工,沂蒙营地于6月份竣工。股息分红方面,公司2017～2021年分红金额分别为0.22/0.29/0.32/0.32/0.35元/股,我们预计在业务稳健、现金及现金流充沛的背景下,公司有望维持稳健分红水平,以持续回报股东。

   盈利预测与估值

   维持2022年和2023年盈利预测不变。当前股价对应2022/2023年7.5倍/7.2倍市盈率。维持跑赢行业评级和8.00元目标价,对应10.0倍2022年市盈率和9.6倍2023年市盈率,较当前股价有33.1％的上行空间。

   风险

   山东省中小学生人数增速不及预期,教材教辅定价政策变化,数字化转型不及预期,疫情反复影响图书发行。