雪龙集团(603949):离合器风扇渗透率提升,公司中长期业绩弹性十足-公司专题报告

公司是国内商用车冷却风扇总成的龙头企业,受益于国五升国六的节能减排需求,离合器风扇总成占比不断提升。公司专注于从事内燃机冷却风扇总成、离合器风扇总成及汽车轻量化塑料件的研发、生产和销售。公司主要产品冷却风扇销售占比长期保持在70％以上,离合器风扇的收入占比呈逐年递增的趋势,从2017年的38.68％提升至2021年的53.99％。具体来看离合器风扇总成的销量及构成情况:2017-2021年,公司离合器风扇总成销量从42.5万套增长至76.5万套,年化复合增长率为12.47％,其中价值量最高的电控硅油离合器风扇增速表现更为亮眼,从2017年的2万套增长至2021年的14.1万套,年化复合增长率达47.50％。

   公司盈利能力长期高于行业平均水平。公司自主开发改性塑料配方,通过自制改性塑料来取代以往进口材料成品的方式,大幅降低原材料采购成本,这是公司毛利率较高的最核心原因。另外公司在生产方面深耕产业链纵向一体,打通材料改性、模具制造、冲压、锻打、注塑、吹塑及机加工等全生产流程,大幅降低外采成本。21年之前公司毛利率长期维持在50％以上,净利率维持在25％以上,即使在商用车行业承压的2021年,公司盈利能力有所下降,公司盈利能力仍显著高于SW汽车零部件的平均水平。

   高价值量的离合器风扇渗透率提升,有望推动公司中长期业绩提升。随着排放标准逐渐趋严,发动机燃烧、尾气净化等减排重要手段的提升空间越来越小,这将使得相关厂商研究其他相对次要的节能减排技术,例如冷却风扇升级为离合器风扇可以降低能耗,变相实现减排的要求。预计在中重卡上,电控硅油离合器风扇逐步替代硅油离合器风扇,在轻卡上,硅油离合器风扇将逐步替代直连风扇。离合器风扇的价格显著高于直连风扇,高价值的离合器风扇渗透率提升,有望推动公司中长期业绩提升。投资建议和盈利预测:公司是我国柴油发动机冷却风扇自主龙头,国五升国六推动公司离合器风扇快速增长,且单车配套价值量显著提升,为公司中长期发展提供业绩弹性。

   预计公司2022-2024年营收分别为4.50、5.24、6.30亿元,增速分别为-4.8％、16.3％、20.3％,归母净利润分别为1.16、1.55、1.84亿元,增速分别为-9.5％、33.9％、18.2％,对应当前市值,PE分别为48.6、36.3、30.7,维持"买入"评级。

   风险提示:离合器风扇总成渗透率提升不及预期、商用车销量不及预期、公司新建产能投放不及预期、客户开拓不及预期、原材料价格上涨影响公司盈利能力