创源股份(300703):收入攀升至历史高点,利润率进入复苏通道-三季点评

收入攀升至历史高位。

   公司前三个季度分别实现营业收入2.55/3.75/4.1亿元,同比分别+101.94％/+7.21％/+35.64％。疫情打乱产品结构,目前传统核心业务复苏趋势强劲:分产品来看,21H1公司时尚文具/手工益智/社交情感/运动健身分别实现收入3.45/0.73/0.61/0.68亿元,同比+59.87％、+52.27％、+31.23％、+93.58％。公司产品依赖线下体验,但自去年以来疫情严重冲击线下渠道,公司依托高度柔性生产形态,调整产品结构,具体表现为跨境电商以及居家相关的体育健身用品高增长,传统高毛利文创类线下产品在冲击后强势复苏,我们也观察到疫情倒逼高增长的体育健身用品增长趋势不改。

   利润进入修复通道。

   (1)疫情打乱产品结构,2020年传统高毛利文教休闲产品营收占比下滑21％。公司被动调整产品结构发力线上渠道建设,线上及低毛利产品销售占比提升拉低整体盈利水平。2020年公司毛利率/净利率分别为22.39％、4.22％,同比-12.74/-8.38pct。(2)20Q4以来原材料、汇率、海运等因素使利润承压。20Q4以来海运成本冲高,美东/美西航线的出口集装箱运价指数最高涨幅分别+1803.82/+1699.72点。公司主要出口为FOB模式,但跨境电商高增长下,高运费承受压力。此外,21H1国内浆纸价格联动大涨,最高涨幅接近3000元/吨,公司纸张成本占总生产成本约45％,纸价大涨压低盈利空间。(3)经营角度,自2020年起公司处于产能扩张阶段,安徽及越南基地产能及工人扩张。公司前三个季度净利率分别为1.57％/0.23％/4.36％,疫情前常态净利率约8-13％。当前纸价回落,海运价格边际下滑,高毛利传统业务复苏,产能扩张后着力降本,看好公司利润率进入复苏通道。

   逆势扩产能拓新品,内销发力表现亮眼。

   公司自疫情以来主动采取进取策略,一方面逆势扩张产能,另一方面完善跨境电商业务,并积极拓展运动、生活家居类新品。短期看费用投放加大,利润承压,但新产能及生产团队逐步磨合,订单需求充沛,看好产能扩张后步入内生降本周期。内销方面,公司坚定主打自有品牌,并联合知名IP开发新品,21H1公司自有品牌营收同比+16％;同时持续推进线下经销商渠道建设,目前已进驻多家精品书店。线上发力直播电商渠道,未来有望持续放量。

   盈利预测:Q4营收有望超预期,利润进入环比上升通道收入高增长验证需求旺盛,逆势扩张产能,全面迎接后疫情时代。疫情倒逼公司跨境电商以及居家用品(体育健身等)业务走向成熟,在当前角度,疫情受益产品延续高增长走向成熟(体育健身类上半年收入同增93.6％至0.68亿元),疫情受损产品有望全面迎接海外线下渠道复苏。利润角度:公司前三季度归母净利润分别为272.25/-23.87/1706.03万元。纸价当前已回落至较低位置(白卡9800+回落至6000+,文化纸7400+回落至5500+),近期海运费有边际回落预期。2020年疫情严重冲击公司线下渠道,2021年面临原材料、海运、汇率等压力,同时在行业压力下进行产能扩张,伴随收入延续高增长,我们判断公司进入利润率上升通道。国内业务线上线下布局积极,若伴随新生代父母支付意愿提升,及三孩政策带来文教类产品需求增长,公司主营时尚文具及益智类产品需求具备较大潜力。我们预计公司2021-2023年实现收入营收15.02/20.11/24.26亿元,分别同增38.3％/33.8％/20.7％,实现归母净利润0.39/1.45/2.01亿元,分别-25.7％/+277.7％/+38％,首次覆盖,给与"买入"评级。

   风险提示

   疫情持续演化风险,汇率大幅波动风险,原材料价格大幅上涨风险