云南锗业(002428):新增产能投产,盈利能力有望提升-中期点评

21H1归母净利润同比增214.80%，维持"增持"评级

   8月19日公司发布半年报，21H1营收2.4亿元(yoy-32.75%)，归母净利0.19亿元(yoy+214.80%)，业绩增长主因本期收到的政府补助、资产处置收益增加，扣非后归母净利润为-0.04亿元。我们预计21-23年公司EPS为0.08/0.10/0.12元(前值0.10/0.11/0.13元)。采取分部估值法，给予锗资源业务PB估值5.04X，预计21年公司BPS2.30元，对应市值75.71亿元。锗部件和半导体材料21年对应净利润0.44/0.04亿元，按照可比公司21年Wind平均PE估值，给予公司44.7/78.1X，对应市值23.27亿元，则总市值98.98亿元，对应目标价15.15元(前值11.02元)，维持增持评级。

   主要产品产量增减互现，光伏应用及半导体材料产品毛利率得到提升21H1公司共生产锗材料级产品18.17吨，红外级锗产品3.15吨，红外光学锗镜头1,171具，光伏级锗产品(折4寸)13.20万片，光纤级锗产品15.76吨，化合物半导体材料3.44万片。其中，锗材料级产品、红外级锗产品、光纤级锗产品产量均同比上升；而光伏级锗产品与半导体材料级产品产量下降。受益于产品成品率上升，公司光伏级锗产品与半导体材料级产品毛利率同比提升7.27/22.64pct至16.25/44.84%，抵消因产量下降造成影响，两项业务毛利均实现同比上行。此外，因防疫需求逐渐趋于平稳，公司红外光学锗镜头产量随需求回落下降。

   加快矿体采场开拓进度，太阳能电池用锗晶片新增产能投产为应对锗矿出矿品位下降，公司已加大对大寨新矿体水平开拓与采场掘进工程安排，公司预计新采场有望于本年末投入正常生产。此外，据公司8月10日公告，子公司中科鑫圆20万片低位错密度6英寸锗单晶片产线已正式投产，公司预计项目达产后可实现年利润总额6,364万元。公司积极实现产能扩张，公司的核心竞争力和盈利能力有望进一步得到增强。

   业绩有望稳健增长，维持"增持"评级考虑公司光伏级锗产品和半导体产品产量不及我们此前预期，我们下调公司盈利预测，预计21-23年公司EPS为0.08/0.10/0.12元(前值0.10/0.11/0.13元)。采用分部估值法，鉴于锗价已回升至12Q3/17Q4水平，两阶段公司PB均值为5.13/4.96，取二者均值给予锗资源业务PB5.04X。考虑锗部件和半导体材料资产较轻，使用21年公司预测BPS2.3元近似估算锗资源对应市值，约75.71亿元。锗部件和半导体材料21年净利润0.44/0.04亿元，按可比公司Wind均值PE(21E)给予44.7/78.1X，对应市值23.27亿元，则总市值98.98亿元，目标价15.15元(前值11.02元)，维持增持评级。

   风险提示:下游需求不及预期，公司产品销售不及预期等。