雪榕生物(300511):金针菇价格下行拖累Q4业绩,渠道布局、产能扩张保障公司中长期成长-年度点评

公司发布2020年年度报告。2020年公司实现营业收入22.02亿元,同比+12.1％,实现归母净利润2.47亿元,同比+12.2％。测算得单四季度实现营业收入6.39亿元,同比-0.9％,环比+12.5％。单Q4实现归母净利润3061万元,同比-72.3％,环比-50.0％。

   第四季度业绩低于此前预期。

   食用菌产销量稳健增长,20Q4金针菇价格下跌拖累单季度业绩。报告期内,公司实现食用菌销售量38.9万吨,同比+9％,日均产量达到1065吨/日。全年食用菌行业销售额达21.8亿元,其中金针菇16.3亿,占总营收比例降至73.8％(同比-4.5pct)。真姬菇、杏鲍菇营收增速分别达到28％、60％,对单一产品的依赖度进一步下降。从价格端来看,2020年全年金针菇价格呈"前高后低"(见图1),据食用菌商务网,全国金针菇销售均价5.68元/kg,同比+4.6％(2019年全年均价为5.43元/kg)。其中单Q4全国食用菌均价5.7元/kg,同比-7.1％。故公司全年业绩保持稳健增长,但单四季度下滑明显。

   积极推动渠道变革,助力公司业务发展与品牌建设。报告期内,公司通过精耕重点客户KA(KeyAccount)渠道,加大对永辉超市、家家悦、中百超市、华润万家、华联超市、家乐福、沃尔玛等大型连锁超市的铺货力度,借助以上KA渠道,并结合公司促销推广,强化雪榕线下品牌力,加大品牌化小包装产品投放,报告期内小包装化金针菇占比由10％提升至40％以上,同时直销占比亦有显著提升。此外,公司采用微信朋友圈、微博、抖音、直播等线上推广,加大雪榕品牌露出,强化雪榕线上品牌力。得益于公司近年来多渠道销售策略,公司已入驻盒马鲜生、每日优鲜、叮咚买菜、橙心优选等电商平台与社区团购平台,打造线上新业态。

   产能扩张持续,推动公司中长期业绩增长。报告期内,公司可转债发行落地,积极推进食用菌生产车间项目建设与产能扩张。公司"山东德州日产101.6吨金针菇工厂化生产车间项目(第三期)"、"山东雪榕生物科技有限公司工厂化杏鲍菇项目"、甘肃生产基地二期均按期开工建设,预计于2021年建成投产。截至报告期末,预计公司工厂化食用菌日产能超过1200吨/日(其中金针菇约1000吨),食用菌品类拓展稳步推进,产能持续扩张,助力公司中长期发展。

   下调盈利预测,维持增持评级。由于金针菇景气度低于此前预期(见图1),且行业竞争有加剧的风险。我们下调公司2021-2022年盈利预测,并新增2023年盈利预测。预计公司2021-2023年实现营业收入26.7/30.5/33.5亿,同比+21％/+14％/+10％,实现归母净利润2.84/3.34/3.85亿元(下调前21-22年业绩预测为3.98/5.20亿元),同比+15.0％/+17.5％/+15.3％,当前股价对应PE水平为15X/13X/11X。前期股价大幅下跌已反应基本面不利因素,当前估值水平已具一定性价比,故维持"增持"评级。

   风险提示:食用菌价格大幅波动;工厂化食用菌行业竞争加剧;食品安全风险