江铃汽车(000550):高派息注入强催化,盈利能力大幅回升-年度点评

2020业绩符合我们预期江铃汽车公布2020年业绩:2020年收入331亿元,同比+13.4％;归母净利润5.5亿元,同比+272.6％。对应4Q20收入110.2亿元,同比+25.7％;归母净利润1.9亿元,由4Q19的亏损0.1亿元大幅扭亏。符合我们的预期。发展趋势毛利率大幅回暖,4Q20税前利润创近年新高。公司控本降费持续推进,4Q20毛利率为19.1％,同、环比+2.97ppt、+3.32ppt。公司4Q20费用率为9.7％,同、环比-4.4ppt、-2.3ppt成效明显。公司4Q20计提6.6亿元资产减值损失和信用减值损失,主要系对全资子公司江铃重汽业务重组后,将停止使用的相关资产计提减值准备;及对公司青云谱厂区搬迁相关计提减值准备。根据我们测算,若剔除资产减值准备的影响,公司4Q20税前利润为7.2亿元,仅次于4Q15的7.29亿元,创近年单季度最好水平。我们认为公司降本增效具有一定持续性,且轻型商用车规模效应将带来盈利弹性。经营效率持续提升,现金流大幅改善。4Q20公司经营效率持续向好,库存周转天数为26.4天,同比-19.5％;应收账款周转天数为28.3天,同比-5.9％。经营效率提升带动现金流大幅改善,4Q20公司经营性现金流为28.4亿元,同比+95.3％。在单车指标上,4Q20公司单车收入为9.99万元,同比-2.2％,环比-0.6％;4Q20公司单车净利润为0.17万元,同比大幅扭亏,环比-8 .0％。我们预计公司产能优化以及重汽业务调整后,单车净利润有望持续回升,我们预计公司轻型商用车单车净利润均在5,000元以上,恢复空间较大。高派息回馈股东,账上现金仍保持充裕。公司拟向全体股东每10股派发现金红利34.76元(税前),合计约30亿元,对应派息率为544.86％。公司上次派发特别股息为2017年度中期特别派息约20亿元,2018年1月宣布后,市场给予强烈反馈,我们预计此次将同样提振股价,同时13.7％高股息率带来较高估值吸引力。截至2020年末,江铃投资和福特公司分别位列前两大股东,持股分别为41.03％/32％。根据我们测算,公司派发完股息后账上现金仍有约81.2亿元,同时经营现金流持续强劲,现金充裕可以应对行业的经营波动风险。

   盈利预测与估值

   我们维持公司2021、2022年盈利预测不变。当前股价对应2021/2022年20.6倍/12.9倍市盈率。维持跑赢行业评级,但由于我们预计此次高派息将带来股价强催化,我们上调目标价12％至35.4元对应18倍2022年市盈率,有39％的上行空间。

   风险

   轻卡更新需求不及预期,产能调整不及预期。