上海环境(601200):项目集中建设致设备收入高增,归母净利润同比增11.6％-点评报告

事件描述2020H1,营收19.1亿元,同比增44.6％;归母净利3.3亿元,同比增11.6％;毛利率33.1％,同比降8.0pct;2020Q2,营收10.2亿元,同比增50.3％;归母净利1.9亿元,同比增20.6％;毛利率33.3％,同比降8.3pct。

   事件评论:工程业务因在建进度加快致公司收入高增,毛利率走低。2020Q2公司垃圾焚烧上网电量6.48亿kWh,同比增27.2％,其中上海市同比增38.9％,主要受益于老港二期项目(6000t/d)投运以及垃圾分类带来垃圾发电效率的提升;山东上网电量同比增25.2％至0.94亿kWh,河南上网电量同比降12.9％至0.49亿kWh,山东地区垃圾上网电量同比增加较快可能与威海文登项目投运有关,河南上网电量同比下滑可能与洛阳项目收料二季度出现波动有关。2020H1,公司收入同比增44.6％,但垃圾上网电量同比仅增7.9％,因上网电量同比增速近似运营收入同比增速,故推断公司施工类业务大幅放量,该数据与开工工程量有关,集中体现在公司承包及设计规划业务上,2020H1该业务收入同比增204.5％至5.5亿元(净利润0.6亿元,+116.2％),但因为工程业务毛利率较低,导致公司单二季度毛利率同比降8.3pct至33.3％,上半年毛利率降8.0pct至33.1％。

   污水改造完成后产能利用率提升带来利润增量;预计垃圾焚烧今年将新增投运6,950t/d产能。报告期,公司日均污水处理量同比增15.3％至113.7吨(与竹园水厂提标基本完成有关),负荷率的提升带动公司污水毛利率提升4.8pct至65.7％,公司污水板块净利润约1.2亿元(+58.9％),预计或随着后续继续提价,给公司贡献增量利润。根据焚烧项目进度,2019年新增并网威海(1,050t/d)、蒙城一期(700t/d),合计产能1,750t/d,产能弹性约11％,预计2020年新增产能弹性近40％,同时公司2019年新签产能3,000t/d(包括扩建项目签合约)。截至2019年底,公司总垃圾焚烧产能约3.2万吨/日,其中投运约1.73万吨/日,在建及筹建1.48万吨/日。

   公司现金流稳定,产能弹性将集中在2020-2021年释放,预计公司2020-2022年归母净利润分别为6.3/7.6/9.2亿元,对应的PE分别为19.6x、16.2x、13.3x,维持"买入"评级。

   风险提示1.项目进度低于预期。