宁夏建材(600449):供需向好弹性大的塞上江南水泥龙头

公司熟料生产线布局宁、甘、蒙,是中建材旗下塞上江南水泥龙头。公司共有17条熟料生产线合计产能1535万吨,其中宁夏760万吨、内蒙古465万吨、甘肃310万吨。公司是宁夏水泥龙头,产能占比35％,CR3集中度约62％,是中建材旗下宁夏地区的水泥龙头。

   宁夏需求对外依存度高,今年甘肃省水泥需求强劲有利于宁夏地区产能消化。

   宁夏基础设施领先西北,区域狭小需求有限,更多依赖于周边省区的水泥需求,属于产能输出地区。2019年甘肃重大建设项目年度计划投资1340亿元,同比增加22％,带动去年甘肃水泥需求旺盛,2020年甘肃重大建设项目158个,年度计划投资1779亿元,高基数上同比大幅增加33％,我们认为甘肃省今年需求强劲,有利于消化部分宁夏产能。

   新疆经验输出,宁夏、内蒙古开始电石渣水泥错峰,宁夏水泥已开启提价,利润弹性凸显。

   1)电石渣水泥难以停产,新疆首创电石渣水泥错峰置换,区域价格从洼地升至全国前列。内蒙古、宁夏两地电石渣水泥产能较多,占比分别为15.1％、13.0％,我们测算如果电石渣错峰置换执行到位,内蒙古和宁夏的供给将分别减少10.8％、5.3％。

   2)由于公司吨收入低(2019年259元/吨)、吨归母净利低(2019年50元/吨),价格弹性较大,我们测算含税均价上涨20元/吨,公司归母净利润或上涨20％。3月份宁夏地区推涨两轮价格,已落实20-30元/吨,2020年归母净利润弹性有望释放。

   中建材旗下西北水泥整合在即。公司与中建材旗下另外两家公司祁连山、宁夏建材均以水泥业务为主营,且三家公司在地域上有一定重合,构成同业竞争。2017年中建材承诺三年内解决同业竞争问题,我们认为,今年是最后一年,整合在即。

   给予“优于大市”评级。公司布局区域受电石渣水泥困扰,近期区域电石渣水泥开始错峰置换有利于区域供给收缩；我们预计甘肃需求强劲,公司有望受益；公司吨收入、吨净利低带来较大的价格弹性,目前宁夏已经提涨近30元/吨,我们预计今年价格弹性有望释放；中建材旗下西北地区水泥企业今年有望整合,整合后的产能位居全国第五。我们预计公司2020~2022年公司归母净利润分别约为11.51、12.09、12.28亿元,对应EPS分别约2.41、2.53、2.57元/股,我们给予公司2020年PE7~8倍,合理价值区间16.87-19.28元。首次覆盖,给予“优于大市”评级。

   风险提示:1)宁夏内蒙电石渣水泥错峰进展不顺；2)中建材旗下西北水泥公司整合进度不及预期。