中泰股份(300435):深冷核心设备技术领导者,积极布局清洁能源运营

深冷设备龙头收购城燃项目,打造"设备+运营"双轨道。公司为国内深冷设备领域龙头企业,主要产品包括板翅式换热器、冷箱以及成套装置。2019年公司完成对城燃公司山东中邑100％股权收购,打造"设备+运营"双轨道。后续清洁能源运营业务有望与公司设备制造主业产生显著协同效应。

   掌握深冷设备关键部机板翅式换热器的核心技术,产品广受国内外高端客户青睐;深冷系列产品具备诸多高精尖领域应用业绩,应用范围正从传统能源化工扩展至电子制造等新兴领域。深冷设备的关键部机是板翅式换热器,与一般深冷设备商普遍外购换热器不同,公司具备板翅式换热器核心技术,是法液空、空气化工等国际气体巨头重要供应商。依托换热器技术壁垒,公司深冷设备先后应用于内蒙300万方LNG液厂项目(目前国内最大的采用国产深冷技术的LNG工厂),恒力石化150万吨/年乙烯装置项目,公司研发的超低漏率低温板翅式换热器获中科院认可,研发成功的绕管式换热器可应用于海上浮式LNG项目等领域。依托核心技术优势,公司积极将产品应用范围从传统能源化工开拓至电子制造、医药等新兴领域,目前已为国内外电子制造客户供应数十套高致密性换热器。公司当前在手订单充沛(截止19H1在手订单11.89亿),预收账款创新高;能源化工领域需求景气有望持续,电子制造等新兴领域业务开拓可期,推动深冷设备板块收入、利润持续增长。

   积极布局氢能源,在氢能的制取-储运-加氢液化等环节均有储备,充分受益于氢能源市场化的大规模推进。公司的深冷技术可用于化石能源重整制氢以及工业副产氢提纯,目前已具备大规模制取高纯度氢的业绩,在煤制氢的深冷技术领域达国内领先水平。氢液化领域,公司具备为大规模氢液化提供核心设备的业绩。加氢站环节,公司可基于现有技术,结合本次收购的城燃项目加气站资产,快速切入加氢市场。2019年公司公告拟设立全资子公司中泰氢能,全方位布局氢能源下游应用。目前国家和地方政府对于氢能产业大力扶持,浙江省鼓励杭州利用2022亚运会契机加速氢能产业发展,公司作为区域内氢能技术龙头,有望充分受益。

   低估值收购优质山东城燃项目,城燃板块持续贡献确定性成长。公司2019年以14.55亿对价收购山东中邑100％股权,按2019年1.35亿元业绩承诺计算,仅11倍市盈率。山东中邑资产质地优质,管网基本覆盖德州全境,并逐步延伸至周边滨州、东营、沧州、衡水、济南等地区。山东中邑是德州市单体最大的城燃运营商,管网直接与两桶油门站相连,燃气采购价相对较优。依托管网和气价优势公司燃气销售不断拓展至市内以及邻近县市优质客户,推动销气量持续增长。德州市煤改气有望持续推进,域内工业客户基础强,公司预计仅短期内可开发的前十大增量客户即可带来3500万方销售增量(山东中邑2018年销气量5.9亿方)。山东中邑原股东方承诺2019-2021年净利润分别不低于1.35、1.5、1.7亿元,山东中邑利润基础坚实,后续销气量增长确定性强,有望完成承诺甚至业绩超预期。

   盈利预测与评级:考虑到公司对山东中邑的收购以及深冷设备主业发展趋势,我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为0.72、2.21和2.91亿元,其中城市燃气业务部分贡献的归母净利润分别为0.35、1.55和1.85亿,深冷设备等其他业务贡献的归母净利润分别为0.37、0.66和1.06亿元。采用分部估值法,给予城市燃气业务2020年20倍,2021年17倍的市盈率水平,对应市值31亿,参考可比公司情况,给予公司设备制造板块2020年48倍、2021年30倍市盈率的估值,对应32亿市值。公司2020年目标市值63亿,较当前市值有29％增长空间,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示:油气价格大跌导致设备订单大幅下滑;经济下行导致城燃销气量大幅减少。