创源文化(300703):利润增长符合预期,价值重估在认知提升,维持"买入"评级。-年报点评报告

事件:公司发布业绩快报,19年实现营业收入9.37亿元,同增17.14％,实现归母净利润1.16亿元,同增39.28％。19Q4实现收入2.17亿元,同增14.93％,同期归母净利润亿元0.20亿元,同增8.33％。业绩如期高增,精益生产显成效,实现19年度利润目标。19年利润高增受内外因利好驱动,从公司层面来看,精益生产模式逐年打磨,夯实生产护城河,信息化升级管理超过2万庞大SKU矩阵,生产效率具备长期提升空间,主要将体现在人效提升、交付时间缩短。从外部环节来看,增值税改革、汇率及原材料利好共同释放利润弹性。

   新成长周期拐点,矩阵延伸、品牌塑造,增长确定性强,开拓空间巨大。19年产品矩阵延伸至纸质产品外,基于多年稳定合作关系与信誉,在大型客户供应体系内扩大份额。公司主要客户多为海外工艺品龙头及零售龙头,例如北美工艺零售品龙头Michaels(18财年收入规模353.7亿元),及零售龙头沃尔玛等。以基本盘本册类为核心拓展至完整产品组合,提供一揽子解决方案,进一步打开收入天花板。

   价值重估,在于对竞争壁垒认知提升。我们认为市场对公司核心竞争力存在三点认知差:1)制造壁垒:市场普遍低估公司制造壁垒,我们认为公司生产优势难以通过短期资金投入追赶。公司具备"快速交付大批量复杂定制产品组合"能力,产线高度定制,智能制造自动化系统(MES)、供应链关系管理系统(SRM)、SAP、ERP系统经历多年磨合,具备生产管理超过2万SKU、30天交付、半年迭代全矩阵能力。2)渠道(品牌)壁垒:公司产品主要外销,多年稳定交付、共同设计研发造就稳定合作关系,品牌在国际市场具备信誉,外延获客能力强。3)产品壁垒:市场认为产品同质化。公司产品具备高度定制特性,可实现大批量高速迭代更新。风格高速迭代以外,精品文创产品非标程度高,品质要求高于学生用品及办公用品,公司精耕高端精品文创赛道,隐形龙头具备先行壁垒。

   盈利预测与投资建议:公司生产、销售确立优势壁垒,成长性优异,精品文创赛道景气度稳健提升,国内业务发展空间广阔,我们预计公司2019-2021年营业总收入为9.37/12.72/16.01亿元,同期EPS为0.64/0.83/1.11元,当前股价对应PE为22.7X,17.4X,13.0X,维持"买入"评级。

   风险提示:原材料价格大幅上涨风险,新品类拓展不及预期风险。