创源文化(300703):认知差待修复,进入新成长周期

对公司生产能力认知差待修复。公司具备快速交付大批量定制复杂产品组合能力,生产能力打造坚实壁垒。公司生产销售超2万个SKU,全产品矩阵一个季度可以完成迭代,10天打样试制,30天左右完成交付。单一产品生产壁垒不高,但快速交付复杂定制产品组合,对生产组织、产线设计要求较高。公司生产能力逐年夯实,通过工业化与信息化融合体系认证,实施智能制造自动化系统(MES)、供应链关系管理系统(SRM)、升级改造客户关系管理系统(CRM)、升级改造企业资源计划系统(ERP)、引入产品-企业管理解决方案(SAP),缩短业务流程周转时间,提高业务部门运营效率,缩短全供应链周期。公司重视研发投入,16-19H1研发投入占收入比重分别为5.92％/5.87％/6.77％/5.20％,强生产能力铸就壁垒。进入新成长周期,增长空间广阔。19年产品矩阵拓展至纸质产品以外,基于多年稳定合作关系满足大型客户多品类需求,进一步打开公司成长天花板。公司头部客户多为海外龙头工艺零售品企业,以及大型零售渠道商,例如Michaels、沃尔玛等,同大型客户合作关系多在五年以上,通过沃尔玛、迪斯尼等复杂认证流程。

   Michaels19财年收入规模353.7亿元,由于大型客户产品矩阵、价格带丰富,公司对大型客户供货比重依然较小。公司依托稳固合作关系,产品矩阵延伸至纸质产品外,以本册类为核心拓展至产品组合、一揽子产品综合解决方案,成长空间巨大。股票激励凝聚利益,骨干团队凝聚打造核心竞争力。19年公司设立股票及股票期权激励,激励方案覆盖高管及骨干员工160人,其中骨干员工占激励份额82.81％,整体团队利益深度绑定凝聚竞争力。激励落地需满足收入或净利润增长考核,设立收入目标为19-21年同比增长26％,26.19％/25.79％,业绩目标为净利润同比增长35％/34.81％/35.16％,考核目标设置符合行业成长潜力以及公司扩张战略,彰显公司长期增长信心。19年业绩预增中轴满足当年利润增长考核,骨干团队利益凝聚打造长效核心竞争力。

   盈利预测与投资建议:公司生产、销售确立优势壁垒,成长性优异,精品文创赛道景气度稳健提升,国内业务发展空间广阔,我们预计公司2019-2021年归母净利润为1.13/1.52/2.04亿元,对应EPS为0.62/0.83/1.12元,当前股价对应PE为25.3X,18.9X,14.1X,维持"买入"评级。

   风险提示:原材料价格大幅上涨风险,新品类拓展不及预期风险。