中国中铁(601390):上半年业绩承压,新兴业务逆势增长

上半年营业收入同比-7.8％,归母净利同比-12.1％。2024年上半年公司实现营业收入5445.2亿元,同比-7.8％,实现归母净利润142.8亿元,同比-12.1％。

   2024年第一/第二季度分别实现营业收入2656.5/2788.8亿元,同比-2.6％/-12.4％,分别实现归母净利润74.8/68.0亿元,同比-5.0％/-18.7％。

   受基建需求下滑,在建项目放缓影响,公司二季度收入和利润降幅扩大。

   新签合同额下滑,投资业务大幅收缩,新兴业务逆势增长。2024上半年公司实现新签合同额10785亿元,同比-15.3％,其中工程建造业务实现新签合同额7802亿元,同比-16.0％,工程建造业务前两个季度分别实现新签合同额4701/3101亿元,同比-7.1％/-26.7％,平均单项合同额分别为4.01/2.27亿元。分业务看资产运营业务下滑较大,上半年实现新签合同额245亿元,同比-68.6％,新兴业务逆势实现较快增长,上半年实现新签合同额1663亿元,同比+32.1％。分区域看,国内新签合同额9961.2亿元,同比-16.2％,海外新签合同额823.8亿元,同比-2.3％。

   业务结构优化,毛利率出现企稳迹象。2024上半年公司整体毛利率为8.84％,较上年全年下滑1.17个百分点,较上年同期下滑0.01个百分点。前两个季度毛利率分别为8.58％/9.07％,较上年同期分别-0.33/+0.28个百分点。公司二季度收入降幅扩大,而毛利率同比提升,反映公司项目结构有所优化,未来工程盈利能力有望触底回升。

   费用支出相对刚性,期间费用率相对稳定略有上升。2024上半年公司期间费用率为4.81％,较上年全年下降0.68个百分点,较上年同期上升0.15个百分点,管理/研发/销售/财务费用分别为120.8/92.2/29.1/18.9亿元,分别同比-2.0％/-10.4％/-5.2％/+7.7％。尽管各项费用率较上年同期均普遍有所压降,但由于营业收入下滑,而各项费用相对刚性,期间费用率相对稳定,同比略有上升。

   合同资产和应付账款增幅较大,短期收付款两端承压。2024上半年末公司应收票据及账款余额1649.3亿元,较年初增加9.1％,合同资产余额2860.7亿元,较年初增加22.2％,两项合计较年初增加656.4亿元;应付票据及账款余额6642.9亿元,较年初增加755.5亿元,增幅12.8％。合同资产增长较快反映客户对工程进度的确认明显滞后,各类应付款(包括长期应付款和其他应付款)的增幅在一季度收窄,但在二季度显著回升,反映公司在收付款两端均面临较大压力。

   二季度付款压力有所缓解,下半年现金流预计仍将承压。2024上半年公司实现经营活动产生的现金流入5026.1亿元,同比少流入-1159.2亿元,实现经营活动产生的现金流出5719.5亿元,同比少流出765.6亿元,实现经营性现金净流出693.3亿元,同比多流出393.7亿元。一季度在收入下滑2.6％的情况下,公司经营性现金流入同比下降7.6％,现金流出同比增加2.5％,导致经营性现金流净流出较多;二季度经营性现金流流入同比下降28.4％,流出同比下降26.2％,单季度现金流有所改善,仅净流出12.7亿元。

   从收现比和付现比看,一季度收现比/付现比分别为98.5％/121.6％,分别为2020年以来单一季度最低/最高水平,二季度收现比/付现比分别为78.2％/75.5％,均为2020以来单二季度最低水平。一季度公司对上游进行了应付账款的集中清付,二季度付款压力有所缓解,但公司对下游的收款并未出现好转,下半年预计收付款压力仍然承压。

   投资建议:下调盈利预测,维持"优于大市"评级。基建行业进入存量发展阶段,基建新开工和投资落地均面临较大压力,地方政府化债工作持续推进,公司工程业务回款短期承压。但从长期看,公司作为建筑央企龙头,品牌影响力和融资成本优势突出,未来随着减值压力逐步释放,资本开支持续缩减,现金流有望持续好转。预测2024-2026年归母净利润338/325/321亿元(前值380/420/430亿元),每股收益1.36/1.31/1.30元(前值1.53/1.70/1.74元),对应当前股价PE为4.20/4.37/4.40X,维持"优于大市"评级。

   风险提示:基建景气度进一步下滑的风险、房价持续下降的风险、工程业务回款不及预期的风险、PPP项目投资运营的风险、国际业务经营风险等。