口子窖(603589):高基数下营收增速环比放缓,关注新品后续表现

口子窖公告2024年半年报业绩。1H24公司实现营收31.7亿元,同比增8.7％,归母净利9.5亿元,同比增11.9％,其中2季度营收及归母净利分别为14.0亿元、3.6亿元,同比分别增5.9％、15.1％。截至2季度末,公司合同负债3.2亿元,环比1季度减少0.6亿元,上年同期环比增加2.8亿元。高基数下公司营收增速环比放缓,新品兼8上市贡献增量,整体业绩表现稳健,维持买入评级。

   支撑评级的要点

   2季度受去年同期高基数影响,营收增速环比放缓。省内市场表现稳健,新品兼8上市贡献增量。1H24公司实现营收31.7亿元,同比增8.7％,其中1Q24、2Q24营收增速分别为11.1％、5.9％,2季度受去年同期高基数影响,营收增速环比放缓。(1)分具体产品来看,1H24高档白酒营收29.7亿元,同比增7.3％,收入占比96.6％,中档酒及低档酒营收合计1.1亿元,同比增速分别为-7.1％、+50.9％。我们判断年份系列因上市时间较长,渠道利润透明,目前处于自然动销阶段。兼系列中,兼10、20、30去年上半年上市,渠道完成打款铺货,考虑到次高端价格带整体受商务需求疲软影响,预计今年以来营收增速放缓。新品兼8于今年2季度上市,定位200-300元价格带,处于安徽省内宴席用酒核心消费价格带,目前兼8市场反馈较好,我们判断为公司2季度销售带来增量。(2)分区域来看,1H24省内、省外市场分别营收26.0亿(+8.8％)、4.8亿元(+3.1％),其中省内市场收入占比84.6％,同比+0.7pct。2Q24省内、省外市场营收增速分别为+5.0％、-2.4％,省内市场基本盘扎实,整体表现较为稳健。截至2季度末,公司经销商合计997家,其中省内499家,省外498家,其中省外经销商环比2023年末净增43家。

   2季度现金流短期承压,受益产品结构优化,毛利率同比提升4.5pct至75.0％。(1)受益产品结构优化,2季度公司毛利率为75.0％,同比提升4.5pct。公司税金及附加比率同比降2.5pct至15.5％。2Q24公司销售费用率为18.8％,同比提升3.9pct。2季度,新品兼8上市,公司加大了广告费用及促销费投放,1H24公司广告费用、渠道促销费同比分别增15.5％、28.5％。2季度公司管理费用率为7.2％,同比提升0.3pct,保持平稳。受毛利率提升,税金率下降影响,公司净利率为25.7％,同比提升2.1pct。(2)截至2季度末,公司合同负债3.2亿元,环比1季度降0.6亿元,上年同期环比增加2.8亿元。2Q24公司经营活动现金流净额为1.1亿元,同比降58.6％,2季度公司销售收现13.9亿元,同比降4.4％,受外部环境及库存消化影响,公司回款速度整体放缓,现金流短期承压。

   估值

   公司股权激励落地,考核目标符合公司经营节奏,可有效激发销售动能。2024年5月,公司公告预算2024年营业收入同比增速为18％,快于此前制定的股权激励目标,彰显管理层信心。公司通过新品兼香系列重塑渠道结构,采取扁平化模式,由厂家主导运营,同时开拓团购型经销商,充分调动渠道积极性。考虑到当前行业仍处于调整期,消费需求受宏观环境影响较大,我们调整此前盈利预测,预计24-26年EPS分别为3.21、3.54、3.90元/股,同比分别增11.8％、10.4％、10.1％,对应24-26年PE分别为11.0X、9.9X、9.0X,维持买入评级。

   评级面临的主要风险

   省内竞争加剧,新品动销不及预期。宏观经济下行影响终端需求。