中国船舶(600150):业绩符合预期,利润弹性逐步验证

事件:中国船舶发布2024半年报。2024H1营收360.17亿元,同比+18.0％,归母净利润14.12亿元,同比+155.3％,扣非归母净利润11.98亿元,同比由负转正。2024Q2营收207.46亿元,同比-3.42％,归母净利润10.11亿元,同比+98.43％,扣非归母净利润8.60亿元,同比由负转正,环比+154.14％。中报业绩位于预增公告(13.5亿-15亿)中值附近,符合预期。

   交付:高价订单渐入密集交付期,对应钢价成本低于同期。据中报,上半年公司交付民船48艘/403.5万dwt,同比增加10艘/3.2％,吨位数完成年计划的59.9％。据克拉克森,公司四家控股船厂在2024Q2共交付民船22艘/78.57万CGT,除一艘LNG船外,其余签单时间区间为2021年3月-2022年11月。2024Q3预计交付民船19艘/68.44万CGT,签单时间为2021年3月-2022年11月。收入端:本轮周期价格上涨自2021Q1开始,2021H2及之后签订的高价订单在2023H1、2023H2、2024H1、2024H2的交付比例分别为3％、18％、50％、80％,高价订单占比逐渐提升。成本端:按订单交付前1.5年购置钢材倒推,2024交付订单平均钢材价格较2023年交付订单降低20％,高钢价低船价订单基本交付完毕,收入成本双向改善,利润弹性得到验证。

   新造船价格持续上行,公司手持订单金额增长。根据克拉克森,截至2024年8月23日,新造船价格指数达188.83点,较2024年初上涨5.87％,较2021年初上涨50.42％,当前新造船价格指数恢复比例已达到99％,但考虑期间通胀后价格恢复比例仅71％。据中报,公司累计手持民船订单322艘/2362.18万载重吨/1996.39亿元,此前我们参考克拉克森估算的手持订单金额为271亿美元,与公司披露值接近。

   民船交付量及收入进入上行通道。据克拉克森,中国船舶2024年民船交付量(加权口径)预计同比提升约16％,民船收入(加权口径)预计同比提升约27％。旗下江南造船、外高桥造船、中船澄西、广船国际、黄埔文冲2024年民船交付量(CGT)预计同比+52％、+2％、+27％、-17％、-6％,民船造船收入预计同比+74％、-1％、+58％、-5％、+4％。

   根据半年报,江南造船、外高桥造船、中船澄西、广船国际、黄埔文冲2024上半年归母净利润分别为3.00、6.72、1.82、1.53、0.84亿元。

   新签订单呈绿色化,中高端化与批量化,承接全球首批ULEC凸显中国造船强大技术实力。

   据半年报,公司上半年承接民船订单109艘/855.77万载重吨/684.25亿元,吨位数同比增长38.21％,其中绿色船型占比超50％,中高端船型占比超70％,批量化订单占比超70％。

   造船航运景气度共振,行业仍处上行期。造船船厂产能紧张,船队老龄化、环保压力等因素仍旧存在。造船业需求端与航运景气度共振,船东下订单意愿增强。上一轮周期至今船厂产能充分出清,且产能短期内难以快速扩张,供给承压趋势未改变,周期仍处在上行阶段。持续验证我们此前造船上行周期"站在新造船2021-2038年周期起点"的观点。

   维持盈利预测,维持买入评级。预计公司2024E-2026E归母净利润预测为56、107、122亿元,对应PE分别为30/16/14倍。当前PO估值(市值订单比)0.93,距离景气周期1.5倍以上空间充足。维持"买入"评级。

   风险提示:民船新接订单不及预期;航运业碳减排政策执行力度低于预期;航运景气度下滑;钢价大幅上涨,人民币大幅升值,东南亚国家进入带来行业竞争加剧。