微电生理(688351):1H24业绩符合预期,海外2Q实现高增长

公司1H24业绩基本符合预期,其中2Q24收入及净利增速有所放缓。1H24行业整体三维手术量增速受医疗反腐影响有所放缓,但公司TrueForce压力导管放量情况理想,带动国内/海外收入同比+45％/+36％。公司7月整体表现相较2Q有所改善,且行业反腐已常态化,预计对手术量及设备投放的影响将逐步减弱。重申"买入"评级,维持目标价人民币27.9元。

   1H24业绩基本符合预期,2Q24增速稍有放缓:1H24收入同比+40％至人民币1.98亿元(vsBBG全年一致预期:+43％),收入中三维消融导管占收入比例>40％,标测导管占比约30％,设备类占比<10％,针鞘类占比约15％,其中主要新产品(压力消融导管、冷冻消融导管、高密度标测导管)占比约20％;毛利率同比-8.5pcts至59.1％,主要受到集采降价以及压力导管等新品上市后仍在放量期,暂未形成规模效应影响;归母净利同比+689％至1,701万元。单看2Q24,收入/毛利率/归母净利分别同比+21％/-9.3pcts/+12％,增速稍有放缓。

   国内收入在医疗反腐常态化下维持较高增速,海外收入2Q24增长强劲。国内:1H24收入同比+45％,其中三维消融导管收入+>50％。从手术量看,受到医疗反腐影响,行业三维电生理手术量1H24同比增速放缓至+10％～20％,低于我们的预期,公司期内三维电生理手术量完成接近1万例,其中1Q24手术量>5,000例,2Q24环比有所下滑。公司重磅新品TrueForce压力导管1H24手术量近2,000例(其中1/3用于房颤手术),公司预计全年压力导管手术量>4,000例。海外:1H24收入同比+36％,其中2Q24+>80％,美洲、中东俄非增速亮眼,主要受压力消融导管海外销售放量拉动,公司预计2024全年压力导管海外手术量>1,000例。

   研发管线顺利推进:1)PFA:公司自研导管已进入临床随访收尾阶段,参股的商阳医疗PFA产品已递交国内注册,预计1H25获批;2)RDN:正在多家中心开展临床入组;3)双弯压力感知磁定位灌注射频消融导管:已递交国内注册申请;4)与Stereotaxis合作:核心产品第五代泛血管介入手术机器人磁导航系统Genesis及双方共同研发的磁导航消融导管均已递交注册申请,预计2H24获批。

   维持"买入"评级,目标价人民币27.90元。我们预计2024-26E公司收入人民币4.6亿/6.5亿/9.0亿元,给予公司20x2025EPS目标估值倍数,目标价人民币27.90元,该目标估值倍数较公司上市以来均值低0.8个标准差。

   投资风险:政策风险、电生理手术量及核心产品销售增速不及预期。