东阿阿胶(000423):成长性更好的高分红中药龙头-2024年半年报点评

事件:公司发布2024年半年报,报告期内实现营收27.48亿元(同比+26.80％),归母净利润7.38亿元(同比+39.03％),扣非归母净利润7.00亿元(同比+42.79％);单Q2实现营收12.95亿元(同比+17.89％),归母净利润3.85亿元(同比+28.01％),扣非归母净利润3.71亿元(同比+33.61％)。业绩符合预期。

   产品收入结构优化。2024H1阿胶系列产品实现营收25.51亿元(同比+32.52％),其中阿胶块占比有所下降,复方阿胶浆占比逐步提升,桃花姬阿胶糕占比保持稳定。主要产品动销表现较好,OTC终端配送总体增长10％左右,其中阿胶块实现个位数增长,复方阿胶浆增长20％以上,阿胶糕增长20％左右;医疗终端纯销总体增长10％以上。渠道库存保持在良性区间低水位水平,阿胶块/复方阿胶浆/阿胶糕库存周期分别在3个月以内/80天以内/10天左右。目前公司正处于转型高速发展时期,我们看好其新渠道与新产品+复方阿胶浆医保解限带动营收的持续增长,叠加股权激励和潜在外延并购,我们认为公司营收增长确定性较强。

   盈利能力创新高。2024H1公司毛利率为73.54％,同比+3.20pct,我们预计主要系阿胶系列产品特别是复方阿胶浆占比提升所致;销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为36.38％/4.89％/2.36％,同比+1.62pct/-1.25pct/-0.19pct,我们认为销售费用率增长较多主要系公司增加广告推广所致;销售净利率为26.88％,同比+2.34pct。我们预计随着公司大品种战略的持续推进,净利率有望持续提升。

   营运效率也创2019年以来新高。2024H1公司存货周转率/应收账款周转率/总资产周转率为0.74次/13.86次/0.21次,同比+0.22次/+9.09次/+0.04次,营运效率得到较大提升;经营活动产生的现金流量净额为9.22亿元,同比+22.57％。分红比率高,2023年为99.60％,近3年分红比率维持在96％以上。2024年中期分红拟向全体股东每10股派发现金11.44元(含税),现金分红总额达7.37亿元。

   维持"买入"评级。我们预计2024-2026年归母净利润14.59/17.56/20.86亿元,同比增长26.76％/20.39％/18.77％,EPS为2.27/2.73/3.24元,对应PE21.59/17.93/15.10x。考虑到公司为老字号滋补龙头,核心产品集采降价可能性低,第一期限制性股票激励计划(草案)激发管理层动力,改革成效显著,维持"买入"评级。

   风险提示:政策调整风险;成本波动风险;二线产品放量不及预期。