芯源微(688037):涂胶显影设备国产替代先锋,清洗+先进封装设备打开成长空间-深度报告

投资逻辑国内涂胶显影设备龙头,浸没式机台持续签单。涂胶显影机是唯一与光刻机联机作业的芯片制造核心设备,我们测算,2025年全球涂胶显影设备市场空间预计为45亿美元,中国大陆涂胶显影设备市场空间预计为18亿美元,其中KrF及以下节点、ArFi、其他涂胶显影设备市场空间预计为9.4/6.0/2.7亿美元。目前中国大陆涂胶显影设备国产化率仅个位数,公司是国内唯一可以提供量产型前道涂胶显影机的厂商,现已成功推出offline、I-line、KrF及ArF浸没式等多种型号设备,已陆续获得多个前道大客户订单及应用,2019-2023年公司光刻工序涂胶显影设备收入及销量CAGR分别为76％、48％,2022年12月公司发布第三代浸没式高产能涂胶显影机,全面覆盖国内28nm及以上所有光刻节点。近年日本政府加大半导体设备对华出口管制,涂胶显影设备国产替代有望加速,公司作为国内涂胶显影设备龙头有望优先受益。

   布局化学清洗+先进封装设备,成长空间大幅提升。随着技术节点的进步和芯片结构的复杂化,清洗效果对产品最终良率的影响逐步加大,半导体清洗设备需求量有望持续提升。我们测算,2025年全球半导体清洗设备市场空间预计为60亿美元,中国大陆半导体清洗设备市场空间预计为24亿美元。公司物理清洗设备国内领先,现已成为国内逻辑、功率器件客户主力量产机型,近年积极布局前道化学清洗领域,叠加临时键合及解键合设备进入小批量销售阶段,有望打开长期成长空间。

   投资建议:我们预计公司2024-2026年收入分别为22.75/29.93/38.42亿元,归母净利润分别为3.22/4.46/6.08亿元,对应EPS分别为1.61/2.23/3.04元,对应PE分别为38X/27X/20X,公司是涂胶显影设备国产替代龙头,近年积极布局化学清洗、先进封装设备打开长期成长空间。首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:新品研制不及预期;产品验证不及预期;下游客户扩产进度不及预期;行业竞争加剧风险;市场空间测算偏差风险;研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。